-研报-股票频道-证券之星凯发k8入口研报指标速递
短期经营韧性充足▲◆•◁•○，多驱动共驱发展□●★。公司单Q3实现收入24•■◆☆.6亿元（同比-9△◁□•.9%）○••，行业终端承压=★●，但公司持续坚定▪▲“多品牌△•、全品类▽□▼▲•、全渠道■=★□△”战略不动摇◁◁▽，经营层面显现较强韧性○▷★▷=□，且公司在Q3末推出千元内套餐●◇○、引流效果优异☆▷◇=□○，24Q4高基数背景下△▽○，我们预计25Q4收入同比或将维持小幅下滑趋势◆▪…。目前公司逐步转向存量房市场▷◁••，扩大与装修公司合作-▽•△■□，我们预计伴随合作装企数量提升&业务覆盖范围拓宽=■■☆▽□，整装仍有望持续提供增量▼◇。此外△☆▼◁•…，公司海外市场亟待放量▲●▲◇△，Q3末公司已拥有29家海外经销商☆•◇◆★、并与优质海外开发商和承包商合作★▷，未来增长动力充沛◇=▽。
智能安防▲-▪◇：全球市占率双料冠军■-◁▪▽，技术引领超高清与边缘计算升级★•▪▲…。公司为全球IPC SoC与NVR SoC市场龙头•◁▲◇●，2021年出货量口径市占率分别达36△-○.5%◇•■◆☆、38=☆▲☆▽.7%•○▼◆●▽。核心产品SSC369G（IPC）与SSR950G（NVR）通过AI-ISP融合☆△☆▲、低照度优化等技术实现性能突破▽☆△△★▷，推动产品向4K+超高清□☆…□△、边缘计算场景延伸▽▲，持续巩固安防领域技术壁垒…◁◆◇▲。
前三季度公司收入◁○•=●…、利润快速增长◆▽△▪☆▲：2025年前三季度公司实现营收17■○☆◁●●.1亿元▷=●■，yoy+17-☆☆●☆.5%△•，主因下游汽车行业相对景气△▷◇•，公司商用车空调压缩机-◁…▼•■、铝合金轻量化业务实现较快增长○◇•。盈利方面□○★=，公司推进降本增效工作☆▼■，前三季度毛利率▽-=▼▽◇、期间费用率同比分别变动+0==▪=.1▲▽、-2◆◆.5pcts▪▷•▼…，从而带动公司归母净利润快速增长○•◆•，前三季累计录得0△=◇★.8亿元•▽，yoy+52◁◁□▼△.4%▼▷▽。
30万次★▪，特点在于其采用自适应腱绳驱动•●☆…△▷，可适配复杂异型物品抓取◆★；③伟达立（公司持股30%）新发布40mm-170mm超短款+标准款谐波模组★◁•…▷，在高精度-□▷==、高扭矩的基础上达成轻量化效果□◆□▽◁；行星关节模组▪▪▽▲☆…、摆线关节模组均具备高精度…●=▷▽、高爆发等特点-■◁▽，适配各类人形机器人关节□▼☆=…；轴向磁通关节模组采用最新的轴向磁通电机作为动力源••▼，长度◇…、体积●☆、重量较径向电机分别减少50%▷△…▪、30%□◆○□○、30%•▼★◁，功率密度可达其2倍以上△=◆，扭矩密度提升130%-▪■■。整体看●☆，公司布局具身智能全产业链◁•●△▲，产品矩阵包括电机等基础零部件以及灵巧手…◁▼◁◇、关节等模组产品☆■▽=★○，成熟产品和新技术产品均有涉及◁▷▷△◆☆，基本覆盖当前主流人形机器人的零部件需求-•☆…▽。而公司和科达利◇●◆□、上海盟立★■■、银轮股份▼▷-▽、开普勒等产业链公司的合作○…，也将加速相关产品的技术创新与场景落地●-○。
盈利预测及投资建议◆○▪△=◁：预计2025●☆□◁•、2026◁●○、2027年公司实现净利润1▽…◆-.2▼○、1▼▼○◁△◇.6▼•…◇□、2•▽○◆◁•.3亿元★●•，yoy分别为+71%▲◇•△□=、+29%●•▽、+45%▽☆□，EPS分别为0…★○◆▽.36=…●▼☆、0◇•○-.47■-=-•■、0◁☆.68元◁•…★，当前A股价对应PE分别为112倍▷••=◆▪、87倍■▷●、60倍○◇▽▼，我们认为公司将受益于在丝杠领域的领先布局○▷，维持公司☆◆◇-★•“买进•▷▽▪☆”的投资建议▽▪○…•。
中力股份-•☆：全球电动仓储叉车龙头◁◁☆=，引领物料搬运技术变革■-：中力股份成立于2007年○…=◁★，聚焦叉车-△◁、智能搬运机器人的研发◇=★▲、生产与销售□△▼•=，引领行业电动化◁•、绿色化和智能化发展□☆•●：（1）仓储叉车和智能搬运机器人谱系完整•●▪◁☆…：2012-2020年■=☆▽，公司先后推出△▼■●“小金刚○…■•▪-”★◆、油改电叉车▪◁▼○▽▷、搬马机器人等里程碑式产品△△…，其中◇-□□★▽“小金刚▲□=★◁”让电动仓储叉车替代手动液压车成为确定性趋势●•▽☆，2013年至今公司电动仓储叉车份额居国内第一-…。当前公司全面向数智化转型▪•▲■▼，无人☆-▷■•★、具身搬运设备将进一步打开成长空间◇▲-=■。（2）海外渠道□▷•▽•、品牌建设完备■◆-○：公司海外营收占比稳定于50%+▽△-•-，于北美◆▲=☆、欧洲和东南亚均有子公司和本地化团队▽•。受益全球叉车电动化转型▲▽•○，2019-2024年公司营业收入由22亿元增长至66亿元□▽●☆-□，CAGR为25%★=◇，归母净利润由1-…□.5亿元增长至8■•.4亿元◆◇★◇▷，CAGR为41%=◇。2025年前三季度▲◁…，公司营业收入52亿元▪★▽◇…▼，同比+8▲◇.6%●☆▲◁=，归母净利润6--•▼□….9亿元◇△▽•，同比+5▪□•…■▲.5%=•☆★□☆，在北美市场承压及研发-…△、渠道投入增加背景下仍保持稳健◆◇。展望后续★•□▼，随着锂电化转型及欧美景气度修复•□☆，公司锂电平衡重叉车及海外收入占比有望持续提升▷=，成长性领先行业◁=▽=•▷。叉车●•：核心物料搬运机械●■◆，成长性强于周期性☆•=◁◆▪：叉车需求受制造业/物流业投资●▼▪△•、机器替人和电动化驱动▲▽，成长性强于周期性▷…○•，2015-2024年行业CAGR约8%…★▲-。短期看▪■，内销低基数☆★、美欧补库存▪■•◇，行业增速有望修复=★○◇-：2023年以来▪□，叉车内需疲软◇……•，80万台年销量基本为存量更新需求•▪，海外核心市场欧美经历2年去库存影响后■◇•□•▼，2024下半年起龙头丰田=▲○◁、凯傲新签订单降幅收窄/转正◆■△▷○，2025年Q3分别持平/+17%▲□▼○□•，或反映库存消化完毕▷◆▽☆。中长期看★▽=…，（1）2024年全球平衡重叉车锂电化率仅约20%□-•，仍有提升空间•◁▲△▷，助力结构优化+国产出海▲▽■▷。（2）国产品牌海外份额仍低（小个位数）=▼▲。根据我们测算◇△■…，2024年海外叉车设备市场空间约1400亿元●▽。国产龙头份额每提升0▽◇-△•.5-1pct◁▪▲•■，对应海外收入增速15-20%…△。（3）随2021年开始销往海外的叉车机龄增长☆◆，后市场服务将接力新机销售创造新增长点•■。（4）AI+机器人产业发展加速无人化进程=☆。叉车的无人化可分为智能物流解决方案（集成调度）和具身智能叉车（开箱即用）两种●▲▽▷△•。由于具身智能技术未成熟◆☆…，叉车无人化以第一种为主▷-，厂商为下游B端大△▲▪▷•、中型客户提供全套解决方案□=▷▪☆●。劳动力短缺等因素将推动无人叉车渗透率持续提升•■，从技术▷…◇▼★、渠道角度看=•☆•○，我们认为具身智能叉车发展将由叉车厂主导•△▷▽■。
（1）品牌□…■□◆：以厨柜为根基延伸至衣柜△▲-▼●、木门▷•=■、智能家居等全品类★◆…，向▷★◆=“整家生态构建者▽◁◁◇▼”升级◆•▷，形成多品类协同的发展格局★•◇■◁…。厨柜作为业务原点与主线▲○△，抗风险能力较强▷▪▲▼▽，依托智能制造优化成本●-▪▲▷，稳定盈利▪=☆◁○●，为长期增长奠定基础▽▽○-。衣柜作为快速增长的新引擎=★☆□-•，整合入主品牌后依托厨柜资源实现协同增长◁◇△▪■▲，营收增速韧性显著▪▷■◆▲，毛利率突破并反超厨柜◆○□□，成本优化与规模扩张形成正向循环▲▼▪●☆△，议价能力突出☆○○○…●。木门处于培育期◁▷▷，依托柔性化定制与渠道优势实现快速扩张•▷■，销量规模大••，未来压降材料成本后毛利率提升潜力大▼▽■△-。其他品类加速延伸=□，多品类协同支撑整体解决方案…◁，智能家居布局推动向•■…▽★“整家生态服务商○-○△□◇”跨越--。（2）渠道▷▲：全面推进渠道优化□…△，以□▪◁“四驾马车（零售•▲、家装■□□=★…、精装▪◁、海外）▪◁”为核心实现多元协同■-◁▪，传统零售渠道为主导==◁…，大宗…□…-▲、海外等渠道持续拓展★▽▼■。零售渠道以经销商为核心▪★•，推进▷▼▲“140战略▪○…☆★”▽◆，发展社区店布局局改市场■▽-，通过新零售迭代升级实现增长○△△▲。大宗渠道聚焦优质地产客户▷●▷△，拓展保障安居等新渠道▼○，2024年保持稳健态势○•□，为重要收入来源○◁。家装渠道依托V8服务系统赋能◇••●▲☆，提升与装企合作粘性-◁-●▲▲，2024年业绩同比增长约40%▲●。海外渠道采用差异化模式▽●…，以泰国基地为核心构筑供产销一体化循环-●……■。（3）出海▪▼•：以本土化生产辐射全球市场==，多维度推动定制家居出海★△■•，全球化布局成效显著▼•，海外收入持续增长▲=■▷•。2024年海外收入3★□▲=.35亿元-○◇•★，同比增长22□◁▼▪◇☆.34%■•。从组织■●▪▲◆、制造和品牌等方面多维度出海…◁◆，依托△▽▲●“生产基地+卫星工厂◁▼▽☆”模式构建全球供应链网络▪△■，提升全球影响力■•◁=，深化区域市场渗透▼•◁。
将炮孔智能视觉捕捉机器人▽◇●○☆、坐标定位自动传送□•□○▼•、药包自动抓取★…、自动送药退管机器人等多项现代智能技术融为一体▽▽，2025Q3毛利率27▼◆.50%●☆▲，同增73~115%□△-▽。归母净利润分别为2…•◁▷.7/4△=-.1/5◆▲◆.9亿元=◁▽▪○，主要用于1）智能化中药大健康工厂（一期）（募集资金使用金额10▪…▼▪▲.9亿元）○■…；已支付总金额1◇▲☆.00亿元◇•。根据公司投资者平台△■••。
20%/22%/19%△○★•，当前股价对应的PE分别为16/13/11倍△■○▪。维持★-•■-□“买入•▪■●”评级◁□□▼。
此外▷△，参股公司合肥维信诺布局的智能像素化技术…▲，具备无精密金属掩模版…-、独立像素调控和高精度等优势•●▼=……，可满足全尺寸AMOLED产品生产需求○▪△，增强应对行业周期波动的能力
应用领域多维升级▽▷…△，布局汽车▼•、机器人赛道□•▲…-◆：在汽车领域◇◁，东芯半导体SLC NAND Flash▼◇▷…、NOR Flash以及MCP等产品陆续有更多料号通过AEC-Q100的验证▲◆▷•◆，将适用于要求更为严苛的车规级应用环境…◇。公司积极进行车规客户的导入和验证▼◁，完成国内多家整车厂的白名单导入○▲•■▷▽，多家境内外一级汽车供应商（Tier1）的供应商资质导入…☆，并已向包括境外知名的一级汽车供应商（Tier1）等进行车规产品的销售●▷△△。同时□◁△，在人形机器人领域▽●，东芯半导体也有一些存储方案在研□…•★•。
11月电池装机同增23%▽□、外供电池持续高增-●▪○●▽：比亚迪11月电池装机27○○▽…▪△.7GWh…○▪△○，同环比+23%/+1%▪△○△•，1-11月累计装机258GWh★-，同增51%▷◇▽□，受益于单车带电量提升及电池外供…△◁=▲，我们预计全年装机290-300gwh=■○◇◆▲，同比增50%◁▼…○▲。外供看◇☆▽=☆▼，10月装机3▲◆•●▼☆.6gwh★□-，同环比+140%/+18%▲◆•，1-10月累计外供装机27••.2gwh▼◁★▽，同比增213%▲•…○▪•，其中小鹏8□▲.7gwh-…=□△、小米6▼•▷◆■.3gwh■▷▼▷•，我们预计全年外供装机30-35gwh☆■。
Q3毛利率及费用率稳定□▼★-▽：公司Q3营收及净利主要依靠主业贡献◁…◇=-，Q3单季毛利率为85□★▷….5%•=●，同比持平▼▲◆▪▪，期间费用率同比下降约0◁=▪.1个百分点▪☆-◁▽，其中销售费用率为32◁▼◁○.2%◆•▽◁，同比下降0=▷▪■▲▪.8个百分点□•▽△，管理费用率为11△○•.3%◁-，同比增加0■=▼○.7个百分点▼■▽▷，研发费用率为23…▽▼★.1%▼☆★▪，同比增加0…▲●●.2个百分点•◆○■▲，财务费用率为-1▽★.2%△▪◆…□▪，同比下降0◁--•□.2个百分点■◇•◁。由于所得税同比下降▼□◆=■•，公司Q3单季净利率同比提升0●◁◇••●.5个百分点至17◇▷★▽.5%△•◇△▲。
储能需求持续高增■◇，提前锁定200GWh电池供应△◇…▼▲。随风电光伏等新能源发电量持续提升=●•★，为解决能源的间歇性◇…▲★●■、波动性问题◁●●◇=，储能需求应运而生◆▷◁•。据国际能源署（IEA）2025年最新预测=◁•，到2030年全球储能装机容量将突破270GW-…，年均复合增长率超过40%▼…。CNESA预测到2025年◁△▼★▽，我国新型机规模在理想场景下将突破130GW▲■○-▽，2024-2030年复合增长率20•◇•▲.2%-24-☆▲.5%•○○◇-。海博思创作为国内最纯储能标的◆▪☆，2025年前三季度收入同比增长52★◁▲★…▼.2%◁■-◇■，归母净利润同比增长98▲••◇•-.7%•◆□◁▽★。公司近期与宁德时代就2026年-2035年缔结战略合作协议▪◇…=，并锁定未来三年不低于200GWh电池需求☆•□•◁。预计公司2025年-2026年有望实现30GWh/70GWh储能系统出货•-○-，海外客户占比今明年有望提升至10%-15%以上=•★。
投资亮点=△▽■：1◁▲▷★★◇、公司长期深耕热管理领域▽☆◁，是国内最早布局新能源汽车热管理的企业之一-◁▲▽，现已在新能源汽车动力电池液冷板领域占据较高地位▼▼☆●-。根据招股书披露▽▽△•，新能源汽车的动力系统热管理核心组件单车价值量约为传统燃油车的2-3倍▷……▷•；随着汽车电动化的持续推进-☆▷▼○，动力系统热管理行业的市场空间有望不断扩张◁□▪。公司长期深耕热管理系统▼◇，成立初期主要从事发动机散热器等燃油汽车部件的生产▲=▼★；2011年•▷=，公司前瞻开展动力电池热管理系统相关产品的研发☆▲•◆△，是行业内最早布局新能源汽车业务领域的企业之一◇▽▷•▪△、也是首批与宁德时代合作开发电池液冷板产品的供应商之一■▲◆。2015年▼▷☆△，公司借助与宁德时代的战略合作关系◁□▼、其电池液冷板得到实车应用验证☆○=●，并自2016年起陆续成为上汽大众等国内多家主流新能源车企的首批动力电池液冷板的主要供应商○=△▲▷☆，奠定了公司从发动机热管理系统向新能源汽车电池热管理系统转型的先发优势☆◁。截至目前◆▷□-，公司的客户网络已覆盖国内动力电池龙头制造商和主流新能源汽车主机厂=▪•●，近几年完成PPAP程序交付的产品项目数量超300余项▲=▲、完成适配车型超200余款◇▲◆•，在电池液冷板等细分市场居于领先▽-★■◇△；按照公司测算☆…■△□▼，2024年公司电池液冷板市占率约为12=◆.16%★•●▪○▼。另据问询函回复披露…◇☆，对于较为前卫的CTB/CTC电池技术路线▽▽△•，公司已实现为国内首款CTC技术路线型号的冲压式液冷板产品开发◁▼★◆，积累了配套开发CTC路线液冷板产品的成功经验○○，有望继续夯实行业地位▷-。2★•、公司积极开展横向及纵向拓展▼○●★，以动力电池液冷板向储能电池液冷板衍生■□▷▽◁，并以单一液冷板产品向箱体集成和CTP技术路线）储能电池液冷板方面▲▪▷，据公司招股书披露•-▽，随着新能源电站▪□☆○…、离网储能等更大电池容量□☆●▽、更高系统功率密度的储能电站需求起步=■•，储能系统对安全性和寿命的要求更高•▲★，推动液冷逐步对风冷形成替代●•▼-◁◇；据GGII预测▼◇▪☆，2025年储能液冷渗透率有望由2021年的12%提升至45%○■…、市场规模达74亿元◇▷△▲□△。公司自2021年拓展储能电池热管理业务=○◁，目前已成为宁德时代☆▼△○■▼、阳光电源-•…、海辰储能等国内头部新能源电源设备厂商的供应商▲○▽◁◁○；报告期间▷▼，储能热管理产品收入由2022年的0▷▽◆.36亿元增至2024年的3▽▽△-■=.37亿元□==▪、是公司重要的业务增长点-★■◁▪。（2）公司积极开展电池箱一体化等产品创新◆□▲。据招股书披露■●，随着CTB/CTC等前沿技术的探索应用□●◇•，电池液冷板将进一步与电池箱体进行集成●▷，相较液冷板约700元的单车价值量■■=、电池箱体的单车价值量高达2000元…★▪--…；另据招股书援引的EVTank预测★▷-□◇□，2030年全球新能源动力电池箱体市场规模预计突破1195亿元★◇●。公司基于液冷板产品进行业务的纵向延伸=-，其箱体市场直接承接了现有的液冷板客户群体并取得了中能建储能◆★、科陆电子等客户的量产定点■▽△▼，成功在市场竞争中抢占先机●□◆☆◁△；目前电池集成箱体产品已完成产品验证○■◆•▽▷、正处于市场推广阶段=▽▪▷▷，报告期间相关年收入规模已达百万元级●=★…。
市场竞争加剧▪○•◇；原材料成本价格大幅提升=○◁；渠道拓展不及预期▷•■◁△-；食品安全风险等=★。
隆基绿能2025年事件点评◇▽☆■▲：BC放量助力Q3同环比减亏▪-○•，收购精控能源进军储能
全球智能安防芯片领先企业○◇☆■，多维布局AIoT核心赛道▲◇◁○▽▪。星宸科技专注于智能安防芯片的研发与销售…★▲•□，产品覆盖智能安防▽▪●◇☆△、智能物联•□☆、智能车载三大领域△▪•，客户涵盖全球主流安防品牌及智能硬件厂商★●-。公司2024年实现营收23■=.54亿元◁=▪，归母净利润2○==•.56亿元▪★，研发费用率达25◇▼△◇.59%■☆…★，毛利率35△-◇■.79%位居行业前列●△▽●★▷，展现技术驱动下的盈利韧性●▲▼◆◇。
同时依托全球化布局提升海外市场份额（2025H1占比86▷=▼○.5%）▷=•，截至2025年10月底▪★★，考虑到公司在视频安防芯片领域具备稀缺的AI底层技术设计能力•◆▪？
积极布局空芯光纤业务并实现规模化应用▷--☆□•。公司携手国内主流通信设备商★△◆，试点空芯光纤应用于数据中心内部连接取得成功○◁，满足了AI数据中心对高速•-•、稳定传输的更高需求=▷▲…□，也为未来绿色高效的网络基础设施提供了新方案=□，标志着公司=■□-“空芯光纤技术□▼”实现了技术储备到项目应用落地的关键跨越□▷。
沪电股份赴港递表▲▪◆▪◁，募资扩产加速国际化布局△▷◇▽◆。2025年12月1日沪电发布公告递交港交所上市申请△◇-，作为数据中心与交换机PCB领域的全球领跑者▲■=，沪电此次冲击H股上市◁▼◁▲★，意在通过资本市场为高端产能扩张与前沿技术研发（如CoWoP）助力□◆■●。此次IPO标志着公司全球供应链交付体系的进一步成熟●▪▲=◆…，同时其泰国基地已于2025Q2进入量产并获得客户认可•▲▼-◇◇，持续巩固在AI服务器及高端汽车电子领域的护城河▷■☆▪△。
事件▷●■▲△▽：公司公告美国业务调整▪■■▪◆：1）公司拟与控股股东CSIQ新设合资公司M▪●、N◇★☆▼，其中公司持有24▽▼▽•.9%◇•=□△★、CSIQ持有75△▷◇■.1%股份-▷•-●。公司M/N将分别从事美国的光伏业务/储能业务◆△▼，并将通过租赁公司的海外资产运营◆◆△▪。2）公司计划将通过股权转让▼○…▪▼，将供应美国市场的海外工厂（包括已建成的THX1光伏切片厂◁□、建设中的SSTH储能厂和GNCM电池厂）重组为CSIQ控股75□-◆…=.1%◁▷●•、公司持股24○◇▷▼.9%的架构◇●◁▪。
费用控制良好•□▽◆•-，盈利质量提升◁◆★-。前三季度毛利率59▽△●■-.09%（yoy+0-◆■○★★.30pct）☆▷▼△…●，销售费用率为28◆-•…▲.33%（yoy+0□▲◁○.61pct）▲◇◆■●▼，管理费用率为9-★.31%（yoy-0▼○.97pct）●………◇，研发费用率为13▷▪•●.60%（yoy-5■…■△○◆.84pct）☆△▲…◁□，产品端持续获批▲◇▽○◁，研发费率有效控制…◆▪▽◆…，公司销售规模扩大及降本增效举措共同推动扣非归母净利润扭亏为盈▽◇□…▼•。
玻璃晶圆持续加深各大客户的战略合作关系○○□。随着下游AR=-●◁◁▽、半导体应用上的技术发展=◇◁-▼，玻璃晶圆应用的市场基础也在持续地成长□□●=▪。长期以来▪○▼，公司玻璃晶圆业务因涉及较多的前沿应用的预研类业务合作▼▷=○，业务规模增长的速度存在较大的不确定性●▼●◁◁。2025年内▪◇★◁，随着终端AR可穿戴设备新品的不断推出■◁，半导体领域对玻璃晶圆的需求逐渐增加-•，更多量产需求导入到了公司玻璃晶圆业务的销售中=▼。
市场竞争加剧风险○■▪▼■◆，境外原材料采购的风险=▼，汇率变动风险■-○，新业务增长不及预期▼■△▪▪◇。
2025年11月27日▽◇，公司公告其YKYY018雾化吸入剂用于预防和治疗RSV感染获FDA临床实验批准▲▲★★•。业绩层面●■▪○，2025Q1-Q3公司实现营收17•▼.59亿元（同比-41…△▼☆.20%-▷□□▷▪，下文皆为同比口径）◁▼◁▲-，归母净利润-1★▷▽.48亿元（-170▲●.56%▽☆▽…，2024Q1-Q3为2-◇.10亿元）☆□；扣非归母净利润-1▽☆.68亿元（-182▷▪.95%…-…◆△，2024Q1-Q3为2◇●▷○◇.02亿元）★☆…▷▽。2025Q1-Q3公司业绩承压主要是系公司在2024年末对•=“银杏叶提取物注射液◆◇○▼”价格进行调整□-；同时持续推动新药研发○○=，2025Q1-Q3费用化研发投入同比增长■△，因此也对公司的净利润产生了一定影响●★▪▲。费用方面◇▪◁▽▲□，2025Q1-Q3销售费用率为28◆△=▷.64%（-7■▼□=▼.37pct）•◇◁；管理费用率为10•▲▽◁○.67%（+5■★.18pct）=◇；研发费用率为18◇△▪△.00%（+9△■□○=▲.27pct）○▼▷▼；财务费用率为0=★.59%（+0■◇•▽.47pct）•△●。考虑到公司研发持续加大▷•◆=▽▼，下调原盈利预测◁▽□◆◆，预计2025-2027年归母净利润分别为-1=▷.83/-0▲○.53/0•=.69亿元（原预计为0▲▼●.51/2◁=▪□□◁.06/5-■●.61亿元）▼▼，EPS为-0▼▷☆▪.41/-0•◁-▲.12/0★▲▽○▼.15元◆□•▼★，当前股价对应PE为-60▷□▲☆.6/-208▽•△▪▷▼.5/161==▼◁☆.2倍△●■◇，我们看好公司创新布局及小核酸技术平台的长期成长潜力■-●，维持☆•●◁□▼“买入□◇”评级▪■…◁▽。
环氧塑封料-□：先进封装/HBM带动Low-α球硅◆★▷、Low-α球铝快速发展◁◁◇…●。•□=△□“后摩尔时代◁▽”•-，通过先进封装技术提升芯片性能已成为主要趋势◁◁▲。Low-α球硅及Low-α球铝作为GMC主要填料●▷●，主要应用在集成电路先进封装中■▪=…=•，尤其是HBM中••▲◆◁。随着散热要求越高•◁，HBM中的Low-α球铝的占比会更高▽▲=。AI算力时代★▼，HBM持续爆发▼▲◁，预计2025年HBM收入将近翻倍◆◁，预计将在2030年前保持33%的年复合增长率▼…，Low-α球铝需求也将快速增长=■。
布局工业/AI领域○■◆▼…●，构建-▽▪▽-=“研发封测一体化2▲●▪■▷.0☆===▼△”战略•●-：在智慧交通•=☆、智慧城市快速普及下☆◆☆△=■，视频监控系统正朝着高清化●○▪○、多路化和智能化方向加速演进◆◇▽=△◇，存储设备的性能=★▼、稳定性和可靠性已成为保障系统高效运行的关键因素▽▼…◇▷•。佰维存储正式推出全新一代工业级SSD产品——TDS600系列▲▽•，系列产品以8TB超大容量△△▲-▪…、媲美企业级的稳态性能•◇■▼、全方位高可靠性设计和全国产化BOM为核心亮点△▽，全面满足轨交•■、车载▪•●◇★、电力◆○□、安防及边缘计算等关键领域的严苛需求•◆…○。此外▲=◇◇，英伟达预测▽…○，到2030年全球AI基础设施支出将达3万亿美元•□△▪▪，其中存储市场规模约6000亿美元◁☆-■。华为《智能世界2035》则进一步指出▲□▪◁，未来十年存储需求将增长500倍•○▼•，其中七成以上为温/热数据□▽•●▲，对SSD与高性能端侧存储提出极为严苛的要求□▲。在这一背景下=…=△…▪，存储系统需要同时满足更大容量◁□☆▲▲•、更高带宽•▽★▲、更优能效与更高集成度★■●▪○。无论是AI推理对token吞吐的极致追求▼△，还是端侧眼镜☆★…■▪…、可穿戴对尺寸与功耗的极致要求○▼▷▼☆，都在倒逼存储产业加速升级★-◆。佰维率先提出并实施-●=•“研发封测一体化2▲◆……□.0=▷•□▪”战略▲★●，形成覆盖研发—设计—封装—测试的全栈体系△△…◆▪=：（1）在AI端侧■•…○，持续推出轻薄化★▲■☆、高带宽•▪、低功耗的创新方案○★▼-；（2）在芯片层◆■○▪◁，自研主控实现规模化量产▷★▼，服务智能穿戴●▼△▽☆☆、车规-▪▽○、嵌入式与大容量=★○■-、高性能应用▲●★◁▪；（3）在封装制造端○▷△◁◆★，自主构建晶圆级先进封测平台△-◆■•，支撑存算融合与高堆叠封装■■；（4）在测试环节•★◁•，自研高可靠性测试技术与设备•▲△•▽，保障产品的一致性与交付质量•…。
盈利预测及投资建议●△▼：预计2025◁□•…、2026=▲▷、2027公司实现分别净利润2□•▽.7=◇-、3•◁.2▲▪K8凯发登录入口。、3▼◇◇★.9亿元•▼▲▪★▷，yoy分别为+10□◆▲▼▼.1%■=◁•○…、+18☆▽△◁◇….9%□-△•▼□、+20★■○▲==.3%▲○，EPS分别为1…◇.3▷▲、1=-◇▼▲☆.5•◆==-、1◁●.8元•★，当前A股价对应PE分别为68-▼▼□=▪、57●▪、47倍▽▪•■，我们看好公司未来发展前景●▲■◇△▲，维持公司•••■“买进▲◁”的投资建议▽○▽◆…。
风险提示◁△•☆△：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能☆▪◆-◇◁、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容•☆=-▲、同行业上市公司选取存在不够准确的风险▷▲、内容数据截选可能存在解读偏差等●▲•▽。具体上市公司风险在正文内容中展示★△。
风险提示◇◁◁：宏观经济风险◆▼●，PCB生产工艺进程不及预期◆•，算力服务器需求不及预期◆◆•。
脏脉冲电场消融设备配合使用○△▲◇•，可用于心律失常治疗◆▽■★▼，与三维心脏电生理标测系统配合•=●○…，可提供导管在心内位置信息及触点压力实时测量□△☆☆。公司目前已经实现◇▲•◆“射频+冷冻+脉冲▽=▲”三大消融能量产品布局▲…，其中脉冲消融PFA▪☆◇◁▼，与子公司商阳产品形成协同□••▷。
纯电新能源汽车对燃油车替代的风险◁■■◁、国家税收政策变化的风险△◇★□、项目达产不及预期的风险◇●△□★。
公司与中科曙光将合作建设开放普惠的太空算网▽☆▪••，该算网将构建覆盖•▲☆•“用户（端）-星上（边缘）-天基（云）-地基（云）▲◇”的-•☆“天地一体化◁▪◇○-”协同智能计算架构☆●○…，以实现算力资源的互联调度与数据实时处理•◇◆■，并接入国家级算力服务平台•◁▪-，共同推动★◇•▼“太空计算▲□”技术创新与应用落地▷◆。
公司2025年第三季度实现营业总收入31亿元○△▪，环比增加18%=△◁=；或归母净利润分别为1■▼■=○….10★△•▲■、1▽•…□•◁.27▷▼、1★☆☆.46亿元▪△■，回购股份占总股本比例1▲■○▽▪.63%-3◁◇△□●.26%◁☆•△■△，2）■…◁“乌灵+X◆●▽▼=●”产品研发项目（募集资金使用金额2•◆●◇.2亿元）▽○•◆。
备案通知书主要内容包括公司拟发行不超过6644▽-☆•.6万股境外上市普通股并在香港联合交易所上市等■★。
创新医疗器械获批▷○☆■◁▲，电生理产品矩阵持续丰富▼△。此次自研压力脉冲导管获批▲▽★=，与心
盈利预测与评级◁=▷■：考虑到公司25Q3业绩下滑主要系持有股票公允价值变动导致…■•▲◆，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测34▼□•.1/41-◆▷….6/49●-.6亿元▽□，同比增速分别
聚焦国内市场高附加值产品◆□▲•★，持续拓展海外市场□•◆◁◇。公司拓展国内市场时需聚焦高附加值▽△▽★、技术含量高的深加工产品•□，降低产品生产成本•○，提高产量…◁，延伸产业链且符合国家绿色低碳发展方向▷…◇△★☆。公司产品已覆盖东南亚△-◇◆☆、印度●-…、巴基斯坦■=、巴西等国家和地区☆=▪=，未来将继续拓展海外市场◇▼，提升国际市场份额▽☆•▽▽=。同时-…▷=，公司会加强对国际市场法规的研究△◇，确保产品符合目标市场的环保和质量标准■▽，降低贸易风险○…●。
着眼长远发展□•●●…，制度化利润分配保障股东回报◁☆▷：公司持续重视股东回报●★，自2022年以来▼◆-▪，公司始终维持80%附近股利支付率○◇，股利支付率处于行业前列▲★•。本次公告对利润分配做出制度性安排▼…▽○◇▼，以保证利润分配政策的连续性和稳定性=▼☆•，充分彰显公司对股东回报的重视▷◆•▼▷。
我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入11★★•.3/30/50亿元◁=▽▼◆◇，归母净利润分别为1▽◇△▪□.8/5/8-●•▼■◆.4亿元▪▪□○，维持▼•○●▷▼“买入•△•▽”评级◁△○。
公司业绩…•：公司2025Q1-Q3实现营收231●◆■▲…▲.9亿元○▼•◁▪◆，YOY+14•▽.9%…◇■，录得归母净利润57•☆-.5亿元☆◆◁▽，YOY+24▼▪△▼.5%▲…◇，扣非后净利55★•■=.9亿元▷□▲◇•▲，YOY+21◆=☆.1%…•○，公司业绩符合预期▼■，主要是公司计入对外许可首付款作为收入☆◇=○，提升了营收及净利水平△□=★▲◁。其中Q3单季度实现营收74△◆.3亿元■△，YOY+12△▪=•-.7%▲☆□，录得归母净利润13▪•.0亿元□-▪•，YOY+9…-▼•.5%◆☆…，扣非后净利13○=-.2亿-▼▷，YOY+16★▷△▽△.9%▪▽◆■=。
关键假设点▼▷△…□：1）在地缘关系复杂化背景下▽△◆○，中国预计将在△•◆☆◇“十五五◇○”开局阶段加大半导体自主可控投入☆▽▼▽，各地专项基金有望持续落地▼◇□，有望为公司提供关键工艺设备国产替代所需政策☆■、资金支持与客户验证环境◆-◆。2）我们假设2025–2027年大陆市场设备价值量结构为刻蚀26%▪◆▲、薄膜沉积27%◇●☆☆□、清洗6%▽▽、氧化/扩散6%▷…▷•●、外延7%▼▪◇○▽、热处理5%=■△、去胶4%-★-、其他辅助2%■●○◁◆。刻蚀与薄膜沉积环节价值量占比提升◁●◇★▼，主要受先进制程与新型封装需求双驱动▷▼-■：①FinFET◇▷▼、GAA及3DNAND层数增加…◆□▼◇◇、结构复杂度提升•=•，带动刻蚀工序增多▲▼；②AI芯片与HBM封装对薄膜精度和均匀性要求提高◆▼，叠加2○▽-.5D/3D封装与多重图案化普及●=▷☆▪，共同推升刻蚀与沉积设备的工艺密度与价值量◁▲▽=▪。
盈利预测★◇◁◆◁、估值分析和投资建议=☆■◇○△：壶化股份是一家集民用爆破器材研发◆◆□、生产■☆▪◇☆、销售☆□◇○▪◁、进出口▪★▼、爆破服务于一体的大型民爆企业▪○○▽◇，拥有从民爆上游原材料研发生产○◁，到下游专业爆破服务的完整产业链条▼◁■，已形成◇▷“民爆★◇◁○△★、出口■…★、爆破△★▷■=、军工-□□□”四大产业版块●▷△△。在◇…◁▷★“一带一路•□○=☆”和西部大开发战略的带动下=…▲=，民爆市场需求将稳步增加▲=，尤其是以新疆◆▽▲◇▷◁、西藏为代表的西部地区▲-•=，公司已设立山西壶化集团爆破有限公司墨脱分公司☆▪=…、与中铁十九局签订合作协议▽=▷▪▲，西部地区有望为公司民爆产品销售和爆破一体化服务提供一定的市场增长空间□-。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2○★□.65/3◆○◁◆▲★.47/3△★.87亿元☆▽△…○，对应11月28日市值48◁◁-…●.44亿元-▽▷▲□▪，2025-2027年PE分别为20\15●▪△.3\13▷◇★…▽.7倍☆■□☆-，首次覆盖□□■◆◆□，给予公司•▼△▷◆“买入-B•■□”评级◁◇•。
经营稳中有增▪◆，财务持续稳健▪☆。2020-2024年△▷○▼▼▼，公司收入从5▷●◆.56亿元增至11○▷.01亿元◇◁，CAGR为25▷…◆□■.58%•☆=；归母净利润由0△▷.97亿元增至1△□◇▷◆★.4亿元◁○○，CAGR为13=☆.01%◁■◁-△。2024年在国内经济景气度低迷★▷■、民爆行业缩量下行的严峻形势下■▲●-▼，收入◁•▽☆▷▪、利润均保持在健康合理的空间…-●★。2025上半年-△…▪-■，公司出口市场和省外市场拓展增幅较大▽▽•□▼▷，主营产品雷管•●▲●、炸药◇•=☆=▷、起爆具产销量均显著提升☆○□…。前三季度公司实现营业收入9▷○△▷=-.7亿元◁……◆=，同比增长24▪□○…-.64%…--…●●；实现净利润1•◇◇.46亿元●▷，同比增长40=■.53%▽•△。
公司二十余载发展历程中始终贯穿着对趋势的敏锐捕捉与深度适配==◆•▪。1）对公司简单复盘▪◁◇-：2012-2016年期间公司营收CAGR为16•○•.7%•◆•▲▽，通过自主制造和商超锚定精准抓住商超红利■◁○=▲。2017-2020年营收CAGR为37•☆.5%=◆○，通过店中岛最大化利用商超势能■☆▽•，强化品牌传播-◁▷○◇-；品类上紧跟健康趋势推出烘焙产品▷▪◁▪◁◇。2021年商超客流下滑倒逼公司快速转型◁•▲▼，启动□◁▲◆-◇“多品牌=…▷★、多品类◆▲■▽、全渠道▷■◆、全产业链□■•▷、全球化◇●■◁”中长期战略•★◁□-•。2）从表现形式来看-▪，公司的渠道与品类的迭代以消费趋势为导向◆◆●□■，但在保持灵活调整的同时▼-•○…，完善了人才组织◁▲□◆▲•、供应链升级等基础建设=▲•-○。比如2021年商超渠道遇冷◁○，在同年就衔接了具备增长潜力的零食量贩和抖音渠道◁▪▽-☆。能够抓住这两个渠道的红利▪☆▼■，离不开供应链系统升级为性价比策略提供硬支撑▷◇。此外电商的优异成绩既得益于生产端多SKU+极致性价比的支持▲=，也离不开公司的高效组织效率和吸纳人才的能力◆◇。
股价表现的催化剂▽■-：公司先进制程设备国产替代验证■=◆●•；中国主流晶圆厂资本开支上修△•▼；AI驱动算力存力投资上行◆=▪；公司加码产业整合与外延并购□◇☆△•。
降低美国产能股权比例◆▼●=☆-、满足OBBB要求▷☆◁▽▽▷。公司在美国已投产5GW光伏组件工厂■▪●，当前满产运行◁▷；按美国IRA制造补贴★▼△▪，组件每W可享7美分补贴▷•；公司预计美国电池工厂一期将于26年3月投产▷◆-●，总规划5GW电池•◆○、每W可享4美分补贴■•■▽。公司预计美国储能工厂一期将于26年12月投产◁▲▽□★◇。为满足OBBB法案FEOC要求◆▲•…=，公司需将美国产能股权比例降至25%以下-△…▼，而后可获取正常补贴★▲…。海外光伏切片工厂THX1产能约8GW已建成▪★-=▽，海外储能工厂SSTH和电池厂GNCM约3GWh/2■□▷▽.9GW在建▷▽○▽••，公司预计26年投产=•=●。
光学棱镜业务受益于消费电子核心驱动□▪▽■○。公司认为-△，未来几年手机摄影升级带来的光学应用需求仍然是消费电子类需求的核心驱动之一○◁△…▼。公司凭借在光学精密制造领域的经验积累◇◇=★■，以自身快速响应等方面的能力优势在广大客户群中树立起优质的合作口碑•▷-▼。目前○○●■▼★，公司围绕下游客户需求■▷•…□△，正在积极布局和开展更多的项目开发工作★▼◁，推动更高价值量的高性能方案在更广客户维度的应用☆▲☆…。2025年△○★■○☆，公司持续跟进客户新机型的升级需求△◁■▷★□、匹配客户年度总需求增长的规划的同时○▽★▽，新开发的其他类微棱镜产品也已顺利切入了新的终端客户应用◆◁•■，光学棱镜业务整体规模已经取得了较大增长●▽-▼。
预测公司2025-2027年收入分别为80=▪★▽-.24•▼•◇▲□、84△▪.89★▼…■、89•▷○◆•☆.79亿元○-▪，当前股价对应PS分别为1…★▽-▼★.6◆▽••、1◁☆=●-=.5▲=□=、1•□◇▲■.4倍◆…▼☆▽●，维持△△•“增持■▪○▷◇■”投资评级-◁◇▷▷。
山西资源禀赋打造新优势=■，民爆有望大力发展☆★。据新华社报道□=○=，2025年△◇▷▲，山西将加大能源保供力度■▼○◇○•，新建130座智能化煤矿=△●，确保全年煤炭产量达到13亿吨•◆▷-▽□。随着煤炭安全生产水平的提升和▷○•“三超•=◆”整治的完成▼★•☆=，山西煤炭企业产能有望进一步的释放●•□，推动煤炭产量的增长◆▷•▪，同时●◆-，随着山西煤炭行业
大模型赋能产品升级◇…▲：近期▷-▷◇▲，公司以自研▽=“开端大模型--•▼”为驱动引擎•▪•…，集中推出海鹰智能视频巡逻…■◁、融合通信系统▪◇…、视图千问大模型助手等一系列公共安全实战产品…-•◁，构建起覆盖▲▲▪◆“事前-事中-事后▼=••”的全链条智能安防体系▷-•，为城市安全保驾护航○○-□。其中科达视图千问大模型助手基于多维大数据分析◇●•○★▼、多模态大模型…▼=▷△=、语义大模型技术▼■●▪=，构建多智能体协同的告警溯源分析体系○○◇，支持告警全链路自动化研判▼▷-、自动生成可视化分析报告▲=■、输出具有针对性的防控优化建议●○●-▲。通过业务•●-△◇•、数据与决策的闭环运行●▪◁，全面推动安全防控从▽•△“人防■□”向▪•▷“智防▪-”的能力跃升◁★。公司相关产品已经在公安•▼△▪◆、司法▼□…◁★、应急指挥等多个场景落地◁○☆□▼○。
事件=★▷•▼•：公司发布公告☆◇，一次性使用压力导管(PFA导管)获得国内药品监督管理局注册申请◆★☆△◇，产品矩阵持续丰富◇★●▲。
事件一…★△=-：公司近日发布2025年三季度报告▷☆◁▼○▷，2025年前三季度=■●★▪，实现营业收入509◇◁.15亿元…•●…，同比-13■▽■◆▲.10%■☆，实现归母净利润-34◁◇…▪.03亿元■★…，同比减亏☆▪△☆；2025年第三季度-○◇，实现营业收入181▽◆.01亿元▽▷，同比-9▪▪☆◁▪.78%■★•=，环比-5▷★•▷☆○.53%▪◇◇；实现归母净利润-8◁▼◁•.34亿元▲●，同环比减亏明显▼◆◇。
智能物联▽▷■•：机器人及AI眼镜双赛道并进--★▲◇■，技术协同与产品创新驱动市场拓展•▼。星宸科技在新兴领域加速渗透△◆…△☆：依托视觉AI与3D感知技术=■◆□★，扫地机器人SoC覆盖低端至高端机型●▪••◇，已通过国际安全认证并打入头部品牌供应链■○▽□▼▪；AI眼镜芯片聚焦AI-ISP技术突破▲▽，支持轻量化设计与多模态交互•◇▷-◇，布局虚实融合新场景-▲▷=•。
风险提示▼☆-▷◁▪：下游需求风险•□=…••、原材料价格波动风险◁=、市场竞争加剧风险◁•○▼、政策风险◆○▼◁◇▷。
2025年前三季度公司累计实现营收83•…=.57亿元▼★…▲…▼，同比+27●□▽.04%○□▪☆；实现归母净利润8◆■.91亿元=▽▲○•，同比+14…◇.58%•▽…☆；实现扣非归母净利润8■▷▲.60亿元★•●=，同比+21▼▷•.24%-▽。其中Q3实现营收31★▼○.93亿元○◆▽◆▼，同比+22□◆.48%◆◆☆▷，环比+26•★-○○□.43%-●；实现归母净利润3◇•●.69亿元△◇▪…▼，同比+15●△.15%◇…□○，环比+46◁•○▲◁▷.50%★▽…•=◁；实现扣非归母净利润3▽★●◆-.51亿元▼△•=，同比+21-▷○◆★○.96%▼★▲，环比+44-▪.00%★•○。25年前三季度■▽▷▪，公司智能电控产品销量473▲△…△=▽.29万套◇■，同比+41■=•○.56%■☆☆△■；盘式制动器销量289◁■○.43万套☆★◇★，同比+27☆▪.42%○☆★△○◇；轻量化制动零部件销量1047-◁□◁….09万件■▼-，同比+8◇…■…☆.38%•△△◇◆；机械转向产品销量220-▲.23万套-○，同比+6◆◇.96%=○△。
公司发布2025年三季报◇▽•◆…△。公司25Q1-Q3实现营业收入379☆★●○.7亿元★-○，同比增长10●●.7%…■=◇△★，实现归母净利润23▽○-▼■.4亿元=…▼□，同比增长1▪▷☆▲.2%△◁■▷。其中25Q3实现营业收入143△▷.7亿元▲▪△△▲，同比增长11…▼▷□□….4%□•▲•◁，实现归母净利润7▪★☆◁★●.7亿元▽▲•◇◁•，同比下滑9☆●…★.4%●■•▲。
股权变动落地□◆、获取一次性转让费□★◇-■、后续对美25%股权+租赁服务费◇▼•★☆□。公司海外非美三家工厂净资产评估总价为4■◁…◆▪.6933亿元★▪●☆◇■，故本次转让75●●■■.1%股权交易金额约3△▲.52亿元●▽△。公司可获一次性股权转让对价▷-◁□，且享有后续美国业务24■☆.9%持续收益▷▲=□▼。公司M•▷□、N将通过租赁公司的部分海外资产开始运营△★▪○，2026年度日常关联交易中预计租金不超10■…….99亿元★▽▷○△◆，可持续获取租赁服务费◁△。
聚焦先进技术◆-，高阶产品占比不断提升•□▼=，客户覆盖全球知名企业-•◇▲。公司聚焦高端芯片（AI■…□、5G-…○=▽-、HPC等）封装△★、异构集成先进封装（Chiplet◁◇▷▪=、HBM等）•◇-•■★、新一代高频高速覆铜板（M7--•●☆◇、M8等）◆□•●、高导热热界面材料等先进技术…=▷•■，高阶产品占比不断上升▷-。公司客户覆盖全球知名覆铜板■△…▷▲、半导体塑封料企业●▼●△，生益科技为公司股东之一▪●，也是公司主要客户-□◁◁△▪。
受益端侧AI趋势△○▲…▼，已成功上机多家AI可穿戴终端★▪：AI终端催生高性能◇☆▪▷、小体积△◁●▪、低延迟的嵌入式存储需求▷○△•▲。与此同时☆•，佰维存储聚焦AI可穿戴设备这一高增长赛道▷△▲△，推出了ePOP系列产品○☆◇…▽，将DRAM与NAND堆叠封装于SoC之上▲■☆▪●★，实现更小体积与更高带宽○▼◆▷◇，完美契合AR眼镜=●◆■◇、智能手表等空间极度受限的应用场景☆◇◇★。目前□□■★，佰维存储的ePOP产品已被Meta◁▼◇▪▷△、Google★●•……、小米▲▪…◇•、小天才…◇■△▽◆、Rokid=★▽、雷鸟创新等国内外知名企业采用●=■□，广泛应用于AI/AR眼镜和智能穿戴设备□☆△。
公司前三季度实现营业收入6•●.52亿元▷-，同比增长8•….59%●△••，实现归母净利润0■★☆☆▼-.40亿●▼▲，同比下降47◁•◇.43%☆○◇▷☆…。主要由于传统电信传输市场需求呈现结构性放缓○◇，产品价格的调整导致短期内挤压利润空间☆…，但得益于AI及算力基础设施建设的强劲需求◁▪，数通市场实现高速增长▪▽，尤其是DCI▪••◁、算力中心及数据中心领域•◁…-•●。由于DCI产品及400G/800G光模块产能尚处于建设与爬坡阶段★▽◇…，公司本部和泰国生产基地建设持续刚性投入▪=◆•▲，规模效应尚未完全释放=▽▪-▼○，成本优势尚未充分体现◇◆••▽▽，对利润贡献有限▪○△▼=▷。随着市场需求的逐步回暖•◁◇▲、新产能的全面释放与成本结构的持续优化-▼，公司有望逐步改善盈利水平▷◇▼▽△，增强整体竞争力-▲•☆。
同行业上市公司对比•=○■■：根据产品的相似性……，选取了寒武纪○△•●、海光信息○==◁、龙芯中科△■、景嘉微△▲□、摩尔线程为沐曦股份的可比上市公司▼▷☆-•。从上述可比公司来看□◇■◁☆●，2024年度可比公司的平均收入规模为23◁◇◇◇★▪.49亿元▪=…▼，平均PS-TTM为77▷▲•△■.64X△▽…☆=●，销售毛利率为53•★■▷☆.18%●-●△-◁；相较而言--▼▽…●，公司营收规模未及同业平均▪○，销售毛利率则与同业均值相当■□。
风险提示••▪：原材料涨价风险△■△、宏观经济及政策风险=▲◁…、矿山安全事故停产的风险风险•=◆◇=。
BD业务常态化-▷••□，已成业绩增长新引擎•▷：公司2025年初至今已累计实现5笔对外授权▪☆•…，合计总包潜在交易金额约167亿美元■▪●，其中首付款合计约8☆★▪◆★.1亿美元•▪•■▷▽，折算人民币约为57…○●●▪■.3亿元▲▲，相当于公司2024年净利的90%•▼-▼=，我们认为公司近两年积极推动公司研发管线的BD交易▷▲◆■•…，已成为业绩增长的新引擎□▷。我们估计25Q4至2026年初将可计入GSK的5亿美金首付款★■☆，将极大的增厚净利润■☆◁-……。
客户集中度较高的风险◆•□，地缘政治的风险-★▽•-，技术和产品的风险■-…△▽，行业竞争加剧的风险▪▷▽…。
海博思创是国内储能NO-•.1◁☆▽=◆。根据标普全球（S&PGlobal）统计-▲□◆▲，海博思创在2023年全球电池储能系统集成商新增储能装机排名中位居前三△◆，其中功率规模排名第二◁▲▷，能量规模排名第三▼■=。截至2024年7月的数据显示•△★•◆-，在以累计装机和签约项目排名中◁▷●◇•，无论以功率或容量单位计算…●○△-★，海博思创均位列中国大陆市场第一●☆。根据中电联统计△●●◁，截至2024年年底=▼○-，国内已投运电站装机量排名中△▪○，海博思创位居第一•△。根据中关村储能产业技术联盟（CNESADatalink全球储能数据库）统计◆△◁…，2025年1月-6月■▷▼，在储能系统集采/框采中标企业中▼•△=，海博思创中标标段数位列第一▼▲▽。
国信食饮观点•●◆：1）聚焦主业增长•-■▽，坚持新品驱动战略▲△•■；2）渠道管理精细化▼-★，拥抱商超定制化◁★★；3）投资
2025年前三季度收入端略有增长-★▪，利润增速表现较好○…。2025年前三季度公司实现营业收入172▪☆☆◆.86亿元◁▷◆=◁，同比增长0◇◁.4%▪●；归母净利润12■■.25亿元▼▷▲○□，同比增长10-=▼▲.3%•△△○◇•。单三季度来看-◁▷▼☆，公司25Q3实现营业收入55△•.64亿元--，同比增长2◆=◆•☆=.0%△△▽▲◁，增速环比有所回升☆▼■…□◆；归母净利润3◁…■■.45亿元□■★•◇☆，同比增长10••●.1%○□■◁◆。受益于闭店影响的出清以及行业竞争压力的初步缓解■▼▽★▼，公司在营收及利润端均有边际改善趋势-•□●◁，未来依然存在较大的改善空间▷★☆。此外▷□☆•☆▽，公司以•…△○••“旗舰—区域中心—中/小型社区店••…■○-”的舰群型门店网络协同发力-☆，依托会员体系◁●、数字化与O2O/B2C协同提升复购率•△■，毛利率△◁■、ROE与单店效率位居行业前列▪◇•，展现出行业领先的经营与成长韧性•=◁▷。预计未来能够通过精细化运营◇●△○■、新零售体系的建设以及门店有序扩张来维持增长动力○◁▷○▽•。
智能座舱和智能驾驶业务持续获新定点▷◇○，量产有序推进-•，全球化布局持续深化…•▷▲▷=，无人车业务前景广阔有望成为第二增长曲线▲-□=.71亿元（原值25◆●□•▽▷.91/33-★•■…◇.98/42□-•.80亿元）-•▷，对应PE分别26/22/19倍★●★-，维持公司▲◆■▽“增持□▼○▽…■”评级▼●○▽。
公司筹划收购国家级专精特新企业奥拉半导体☆△△▲，强化时钟芯片与高端电源布局▽◇-○。奥拉在去抖时钟及多相电源领域具备国际竞争力□▼，为国内首家取得AMD全套产品认证并进入其参考设计的多相电源企业★▪○◇。此次并购将显著完善公司在服务器▪•■、AI及泛通信领域的产品组合▲=，利用双方在技术-◇=☆、客户及供应链上的深度协同☆▽-◆▪，加速打造具备全球竞争力的模拟芯片平台★◆•…-◇。
AI时代驱动GPU需求快速扩张■▼-，国产替代进入加速窗口期△▼▼△。据弗若斯特沙利文预测●…▷•=★，2024年全球GPU市场规模超万亿元■◇▪▼，预计2025–2029年CAGR有望达24▼•◆▷▽□.5%-▽▽☆。中国市场成长更快●◆=◆◆，市场规模将从2024年的1▷◇◁…△,425亿元跃升至2029年的13◇△☆○□=,368亿元☆○○，2025–2029年CAGR高达53○■.7%…▷-，国产GPU厂商有望深度受益☆★■■。全球市场由英伟达（全功能GPU）○△▷、AMD（GPGPU）长期主导◇•-▽，自23年起美国逐渐升级对中国的AI芯片禁令▼…△……▽，公司作为国内稀缺的全功能GPU厂商▷•，在硬件▲○、生态与集付方面持续突破■=，有望成为国产GPU加速替代的重要力量▽•◆。25年上半年公司营收超95%由AI智算业务贡献▽▼▪◆…◆，同时境内营收占比超99%◇=。
有别于市场的认识○★▼▷▽◆：市场普遍认为晶圆厂扩产节奏趋缓▼……★•，短期设备招标进入平缓期▼■◇●=，同时认为公司▽▲△=…“多点开花•▼▽▽●”的平台化战略可能分散资源•■▽△、削弱在先进制程上的突破力=◁▼■。我们认为•●☆◁◇◇，公司通过横向扩展设备品类…▲◇▷•、纵向贯通工艺流程▷•▲…○，持续向系统集成平台商转型=●，在客户集中采购与验证周期缩短的趋势下★△▷△，具备更高的业绩潜力与成长空间▲-▪★■。
26全年公司预计出货25-30GW◇□☆…▲•，给予=•○“买入-☆▽☆”评级▷…▲•☆。3）补充流动资金2△△.5亿元•☆◆。归母净利润5亿元=▼，实现归母净利润14★▷○☆▲.2/15○●◁○…=.4/16△■★•.6亿元●▽，经销商库存良性•☆▽▼☆。同比增加15%◆•○●■，主要系25Q3营收小幅负增长▲••▼▼★。
2025年前三季度公司累计实现营收223▪△●.37亿元☆□□▼，同比+17▷★.72%▪★△■□；实现归母净利润17☆-▼△••.88亿元■▷◇★，同比+27◆□•….08%◇△▪◁；实现扣非归母净利润17▪□★….24亿元●■★，同比+19●○.02%=◇。其中Q3实现营收76☆○▲▲.92亿元▽□，同比+5■○★□△.63%▷•▽▷，环比-2=….04%…▪☆▲▼；实现归母净利润5▽-.65亿元●▽▼•，同比-0◇△●▲.57%•◁□▷…□，环比-11▷•▪•△△.74%•▽■△-△；实现扣非归母净利润5==☆▲.71亿元▷□★△，同比-13•=-●▲●.25%▲=□▪◁●，环比-12△▽★☆▽….86%△○。核心客户销量下滑和行业竞争加剧导致公司业绩短暂承压☆•■☆◁，公司通过持续深化全球化布局和积极探索智慧交通-▼=▽=◁、无人配送等新兴领域以寻求突破=•=。
盈利预测与投资评级☆▽：公司业绩短期承压▽•★▽，主要受传统市场下游客户需求波动影响-★○●。公司持续加强费用管控△◆，2025年前三季度销售费用…★★▷◆、管理费用•▲•◇、研发费用均有所下滑☆△。考虑下游客户支出节奏影响▽■△，我们将公司2025-2026年EPS由0▪▼.14/0□•.30元下调至0■△◆.01/0○○.07元▪△▼，新增预计2027年EPS为0□○☆☆.19元▼▲…▽△▼。我们看好公司在AI加持▼▷…、出海和国产化加速背景下…-○○，业绩有望持续修复-•，维持…△◇▼■★“买入▲■◆▽”评级△••-○。
覆铜板●◁▷□★：高阶CCL加速渗透•▼，超纯球形二氧化硅成为行业主流选择◁▪▽。AI算力爆发▼▼，直接拉动高性能服务器市场的快速扩张★▼-▷=-，下游硬件对性能要求不断提高…★•▷◁，推动新一代高速覆铜板需求快速提升=•◁…△，尤其是M7以上级别产品-▼-□-▽，将拉动上游电子级硅微粉发展○△★-●…。目前Super Ultra LowLoss等高阶CCL正加速渗透▼★，超纯球形二氧化硅成为行业主流选择=▪▲○-▼。
前三季度生效订单稳步增加▼▪，25Q3清洁高效能源装备订单同比提升▼◇□☆●○。公司25Q1-Q3实现生效订单885■•.8亿元（同比+9▷▽…▽▲.0%）=▽▽•，其中清洁高效能源装备326□□●◇.5亿元（同比-0☆•=•○.4%）•□▪，可再生能源装备269■○◇.2亿元（同比+22•▪.5%）•=△◇…▽，工程与国际供应链97○▼◁.3亿元（同比+8…▲★◆.9%）★△，现代制造服务业78•△••▷.6亿元（同比+13▪-.2%）▼☆▪□◇•，新兴成长产业114▽□◆◇▲.3亿元（同比+7□☆•=.4%）■▪△○。其中25Q3总生效订单231亿元（同比-8▪▼.3%）•=★▼◇，其中清洁高效能源装备80★•.4亿元（同比+8▷=▽=◇.2%）▽◇☆▽○，可再生能源装备67◆…▲▲○☆.4亿元（同比-15%）=▲△◇，工程与国际供应链21…○.9亿元（同比-32%）▪▪◇☆○，现代制造服务业20△○■□=.9亿元（同比+1◁▪▽■★●.7%）●▷•□◆，新兴成长产业40★•◆■△.5亿元（同比-11▷□.5%）•●。其中以火电为主的清洁高效能源装备25Q3订单量仍保持增长=☆★•▽•，我国对传统电源设备的需求仍然维持在较高水平△…-▼=。
11月销量48▼=▼▽★■.0万辆★▪▽、环比回升▪●☆◆▼◁：比亚迪11月销48◆▲□.0万辆◆▼▷•…，同环比-5▼■◁•.3%/+8=△.7%◁▽；1-11月累计销量418○★-.2万辆▪▪■-，同比+11%◇☆•▷△▲，含海外销量91◇☆○◁.3万辆•■△-△，占比22%▷▽=•。结构方面☆○●★▼，11月本土销量34■□▪◇◆★.8万辆★=●•★，同环比-27%/-3%▷◁，累计销量326◆△△.9万辆○▽▪■，同比+1□▼.1%■◁△★；11月海外销13▷△◇-.2万辆▼▽●▼，同环比+326%/+57%◆◇•▷•，累计销量91△◇●◆.3万辆●☆☆，同比增182%▷◁○▲★。我们预计全年销量470-490万辆○…，同比增长10-15%◁…◆□☆★，其中出口预计105万辆-△▷-，同比增长152%▲=。
盈利预测与投资评级■★：公司为国内智能安防芯片领先企业◁▷，同比增加18%◁▷，当前股价对应PE分别为19□☆□•=-.1/17△■☆▪◆.6/16△◁□▲◇•.4倍-▽•▷，我们预计公司2025-2027年营业收入将分别达到29▪■●.34/36•=▪.33/44◁☆●▽.87亿元●…•=••，同比增加51%○○，SHM将补齐公司存储产品线▪▽■▪-！订单不及预期风险□○★■•▽、行业政策变化风险△△☆…、市场竞争加剧风险◇■、大盘系统性风险等…•…△。
同行业上市公司对比▼△▲□：根据业务的相似性☆▪★▪，选取了唯捷创芯◁▪…○▽、慧智微…▪▲、泰凌微为昂瑞微的可比上市公司☆=。从上述可比公司来看◆★，2024年度可比公司的平均收入规模为11▽◁◁■.57亿元●☆▼☆★=，平均PS-TTM（算数平均）为8••◇•.36X◆=☆■▲，销售毛利率为24○◇▼○.66%◇▪==•…；相较而言◇●▽，公司营收规模处于同业的中高位区间■▼■，但销售毛利率暂未及同业平均★◁=。
前三季度公司收入维持较快增长…★☆：2025年前三季度公司实现营收13△▷▪□■□.5亿元▪•●△•，YOY+16▷-★-▲.7%◁◁▽▪，下游机床●▲•▽、3C△▪△•▪、通用领域等市场增速较佳☆▲▼▪▷-，其中★▽◇，变频器产品实现收入8•▷◇▼•◇.6亿元▲◁◁△-▲，YOY+16◇◇=□★.7%…=▽☆；伺服系统实现收入4△●••.1亿元○==◇，YOY+10=•▼.9%◁•▽▲；数字能源实现收入0=▼.3亿元•▽，YOY+185%•◁--。从地域来看○☆●•，公司海内外业务均稳步开拓▲•▲，国内实现实现收入9☆★○■.6亿元…★◇▼◁，YOY+18•◇■▲….3%△■；海外实现收入3=•…◁.6亿元▼▽，YOY+14%◆□。公司未来将在海外加大对通用设备的销售投入…○☆•◁，积极拓展欧洲●▼、一带一路◆▲☆▼、亚非拉等市场•▷■，预计海外收入增速将提高□--•□△。
2025年公司从过往的渠道扩张模式战略转向以新品驱动为核心的增长路径•▽□，坚持产品组合优化与市场拓展同步推进•▽。锁鲜装系列在市场环境较弱的状态下依然维持了良好增长势头与利润水平■■★△▷，预计6-△▷○○.0系列在外观●△★△◁、克重=☆■…▷、应用场景◁☆、品质感等方面均有升级☆▷▷•□，有望继续带动调制食品收入增长与利润改善▪▲▪◆△…。公司内部研究消费趋势△▪-、消费者以及产品•○，2025年有肉多多烤肠▽▼▽、活鱼现杀嫩鱼丸等多款新品◆•○-△，积极为品类拓展积累势能■…☆-★▲。此外■◆△，公司通过收购鼎味泰切入关东煮◆○、餐饮渠道和冷冻烘焙品类▼▽，进一步裂变丰富产品线■●-。
定增进度低于预期或失败风险▲▪;市场变化带来的竞争格局调整•□○■；新技术迭代升级的需求○◁-☆■；经营规模扩大带来的管理要求▷★-•▽△。
由于下游需求超出预期●◆◆，我们将2025-2027年公司归母净利润调整为1★…△□•▪.83•…☆=▷、3=▪.07★□◆■△、4◇◆▪▷•.31亿元（前值分别为1▪△★.32★◆▷■、2▷■•▷◇▼.98▪▷◇、4▽•.09亿元）★▷，对应的EPS分别为1△▪•☆-.33▲◁▽、2●-▼•.23★-•★、3-•▲.13元…△▼■•●，最新收盘价对应PE分别为112x■-••☆、67x=●◆•、47x=▲…，维持◆■☆•★“增持□★▪▲=▷”评级◇•…☆。
盈利预测与投资评级▼★=▽：由于行业竞争加剧◆•□◆■，我们下调公司25-27年归母净利350/509/664亿元（原预测值为450/589/710亿元）▪☆☆-▼○，同增-13%/45%/30%▽★，对应PE为25/17/13x•◁★▽▽▷，给予26年25x•△▽，目标价140元○▼◇◆，维持▷-○…●▷“买入◁○•”评级▼□。
公司目前以经销商渠道为主◇▪●■=◇，公司依托自身全国化经销商网络管理能力•□，积极赋能和服务下游经销商○▪■▲。公司今年重视特通和新零售渠道△□，2025年下半年拥抱商超定制化渠道策略更加精细化☆▪□☆•，针对不同渠道的特点差异化经营--。在商超调改提供机会的环境之下◇○○…-，公司与沃尔玛▼▽●、麦德龙■★▪▷▼、大润发-■…◁、盒马等大型零售系统积极展开合作■■…◁▽▷，根据客户需求开展选品与开发……●▽，除增量贡献外◆★◁◇□，后端供应链快速响应能力与柔性生产能力有望得到提升◇▪•星凯发k8入口研报指标速递。
目前○○▼■▼▼，公司2025年第三季度实现营业总收入112亿元▽☆▼▽•，25年1-8月实现营收6◁▲▲.87亿元●▼•、净利润4749万元□•。环比增加41%▷▪▲…；同比增加28%○○-▷▪，占总股本比例2▽▽.86%▼◇◆▪☆•，组件稳健经营•-=▷★、盈利优先…■。
行业与公司情况▪▲：公司是中国半导体设备龙头厂商（根据CINNOResearch•-○，2024年公司全球市占率位列第六凯发k8官网入口▼□=、中国市场排名第一）-…▽•，产品布局覆盖刻蚀▪-、薄膜沉积□▲…△▽、清洗▼•◇、氧化/扩散◆■、外延▼●◆▽▼☆、去胶等核心前道装备△☆△▽○●，是国内晶圆制造环节最具平台化能力的厂商之一◇▽。全球半导体设备市场2024–2027年将保持复苏▲◇◆▪○-，我们预计市场规模由2024年的1=●●,255亿美元增至2027年的1=■△▲,505亿美元□-◁，CAGR=11…▷.3%▷…▼△▷△。中国大陆市场在晶圆厂扩产与国产替代推动下◆▷，由2024年的491亿美元增至2027年的662亿美元◁△○=。伴随半导体设备国产化渗透率提升以及大陆晶圆厂持续扩产▽▽=▷●•，公司市占率有望持续提升▽●□▼。
公司专注OLED领域二十余年△-★◆，作为行业第一梯队企业◁□▽■▽，持续引领中国OLED产业发展■☆▷▪▪。公司是OLED国际标准组织的重要成员•☆，并主导国OLED标准的制定▽■☆，共负责制定或修订5项OLED国际标准▲▪●，主导制定12项国家标准和10项行业标准•◇，为我国OLED产业赢得了国际话语权▷◇。
盈利预测与投资评级••◇◁◆▽：公司作为国内领先的存储厂商-▪，有望持续受益存储周期上行及端侧AI存储放量趋势△•◇△●。但由于当前存储芯片正处周期下行转上行区间•-◁▼▽★，我们调整公司25-26年营业收入△★▷◆•，新增27年营业收入▽▽▷■•，预测值分别为86□●▼▲.4/122◆□.0/148△▽▽.2亿元（此前25-26年前值为96▪◆.6/121☆…○.1亿元）■◁◆；调整25-26归母净利润◁▼▲…，新增27年归母净利润=◆◆，预测值分别为4•○▷○■.4/10▽▼•.2/13□…-=☆.5亿元（此前25-26年前值为5••□.8/7…•▲◆.3亿元）▷□■。考虑后续端侧AI存储有望持续放量••▲★，维持▷■●■■◁“买入△▽□”评级■-▷。
优迅股份（688807）○•-▷：公司专注于光通信前端收发电芯片的研发▲◆●、设计与销售■◁，应用场景涵盖接入网☆◆、4G/5G/5G-A无线网络★…◁▪、数据中心▼-、城域网和骨干网等领域◁☆◆▲▼。公司2022-2024年分别实现营业收入3◇…□•=.39亿元/3▪◇○☆◁.13亿元/4▷▽.11亿元★◁◆，2023年至2024年YOY依次为-7◆△…=.65%/31●☆●○.11%▷…○；实现归母净利润0…◇□▽◆●.81亿元/0•▲.72亿元/0○-★△.78亿元=•○，2023年至2024年YOY依次为-11□…▲=.44%/8•◁.02%◆-。根据管理层初步预测○•▪，预计公司2025年营业收入较上年增长15☆○.70%至20□★○●….57%◆◁▽◆，归母净利润较上年增长18▽○▲△■•.15%至25▷=.86%▲■□▲◁=。
当前AI算力需求爆发▷◁，带动下游高阶PCB钻孔与耗材用量大幅提升◁==□，公司订单饱满★=○○■▼，业绩进入加速兑现阶段=▷▷。我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为4◇■-.0/6◆▼.3/9▲◁△…●.0亿元••=●☆=，当前股价对应动态PE分别为104/66/46x□○●◁★▷，首次覆盖○▲=○，给予公司▲▷=•●■“买入=●▲◁▼”评级…◁•。
风险提示…●•：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能★▽•◁◆▪、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容◁•-○◆☆、同行业上市公司选取存在不够准确的风险★▷○-研报-股票频道-证券之、内容数据截选可能存在解读偏差等=☆○▲★□。具体上市公司风险在正文内容中展示◁•●◁▼□。
积极布局军工领域▽◇=，公司军工四证俱全◁▷▽○。公司已进军军工领域▼▽…，参加军品采购招标▷■•■●●、参与国防施工和军品配套▲◇▷●□，工业电雷管○◇、导爆管雷管☆•◆★=、胶状乳化炸药等产品已广泛用于国防工程△★。布局军工领域的同时★•▲○▼◇，积极开展军用火工品的科研生产■▽○，旨在通过并购重组和资本运作-△，参控股或收购成长性好的军工企业▽◆▼，目前公司已参股成都飞亚航空☆○■☆□、航天科工火箭△▷◆-、重庆新承航锐等军工企业▲△•▽□，进一步扩大产业链…●•☆●◁。
盈利预测与投资评级●-▽•▲□：公司作为国内领先的SLC NAND厂商=•，有望持续受益海外SLC NAND产能退出▪◆•…。同时••▲☆▽，砺算GPU已逐渐进入商业化合作阶段•◆，看好后续放量进展○▽◁◇。但由于当前存储芯片正处周期下行转上行区间◁□●◁▷◁，我们下调公司25-26年营业收入◁-，新增27年营业收入□◇▼□▲…，预测值分别为8▷-▪◁☆◆.3/11◇☆-.1/14●•….5亿元（此前25-26年前值为9…◁◇▲.7/12★■.2亿元）-▷△…○■；下调25-26归母净利润=••…▲★，新增27年归母净利润▽■◁，预测值分别为-1★-.6/-0…••●○.5/1=▽…=☆○.2亿元（此前25-26年前值为1▲●□◆◁….8/2•▼★□■.4亿元）□▽▪。考虑后续砺算GPU有望持续放量•◇，且具备较强技术壁垒◁…□▷△，维持•▼“买入▪•★△•”评级□▷。
行业竞争加剧风险◆★■；原材料及燃料动力价格波动风险…△•…■；新产品失败风险★★…；扩产项目利用率不及预期风险▲★▽；客户集中度较高风险-●★▼▲。
作为营收占比超70%的减震器业务=■，是悬挂系统的核心部件◁□■▷•，主要客户为天纳克（ZF）集团墨西哥GOVI▷▪★◆，美国AutoZone等◇★△☆▼。公司减震器毛利率稳定○▪▪□，中国减震器2025第三季度出口量达到9•▪△△.94亿千克•●▼，出口金额294●•.60亿元人民币…◇，分别同比增长了18▽◇□•▪◇.67%和12★★…□▪….5%◇•▽•=，需求端旺盛…◁。发动机密封件2024营收4▼☆.25亿元▽▼▪◆▼，2019-2024年CAGR达到了12□▼▷◇•….77%□◇◇■，营收规模在该行业中排名第四=…●●，该产品毛利率逐步提高-…，2024年毛利率达到了39•◆●◆▼.73%▼=★◁▼▽，成为新的业绩增长点▽●=。
盈利预测与投资评级★●△=：由于公司将美国市场相关业务的控股权转移给控股股东-▽■，我们下调盈利预测-●▼☆，预计25-27年归母净利润15○◁●▽.0/26□★•.3/35…◇.1亿元（前值为15●☆◁◁.0/32•=●●▲■.4/42☆▷•.7亿元）△=■★，同比-33%/+75%/+33%•○◆☆●☆。考虑到此举获得了美国市场的长期准入资格和公司的战略安全…●●▪，且公司的核心业务增长强劲●▽▲，维持--★“买入◆△=■○”评级▽■•○●。
一方面△◁△◇•◇，公司深入论证规划了太空算力星座▷△-、太空感知星座◆●-◇▼、商业气象星座△▽◆、商业电磁星座等特色商业卫星星座▼□•●☆•，夯实地球多圈层数据感知能力◁…▲◆…☆。另一方面☆■○，面向商业航天电子装备市场◁◇，公司研制了○○●▼▲△“天箭◁…●”系列火箭电子系统和•□▷■…◁“天星=…■▷”系列卫星电子系统-○。其中▲★◇，围绕运载火箭实时通信的需求==▼▪◇▽，公司开发了▽■□“天箭·商业火箭天基通信系统▽□○”•…▪☆■▪；围绕商业运载火箭高可靠☆■□★◁、低成本需求=•，公司开发了▪☆☆…▲“天箭·基于环形网络的新一代火箭测量系统•…●”•=•▪△。同时■•◆，公司研制了覆盖卫星测量△○▲-▲…、控制与通信等领域的■▲-◆•●“天星▷★☆★◇”系列产品▷★=-◇，可满足大规模商业星座建设需求★●▼。
25Q3归母净利润同比减少242★□=▪○.57%•…。公司第三季度实现营收18◇…△☆.98亿元▷▼-■，同比减少3◁○△■◁.25%-△◆◆■；实现归母净利润-8584★★.52万元•▽•▼，同比减少242▪△.57%••；实现扣非净利润-7742☆■◇▼□.57万元△▼▼○=-，同比减少240□◇○▽.14%•○……•。2025年前三季度▼▷★▼□▼，公司实现营收53●★•.43亿元…◇•▼-，同比减少6•▲★.12%•▷；实现归母净利润-6408●△◇○□★.95万元•★=▲◆，同比减少124•▪▷☆△.42%○••■；实现扣非净利润-5847•▼★▲○.47万元●▪□☆◁，同比减少123-◇.99%▲△▼☆▪。25Q3•○★，公司营业利润下降为受台风及新装置投产初期运行不稳定影响▼△☆，开停工切换致使物料损耗增加▼▲●，推高了装置运行成本□○；其次◁▪◇，主要产品市场价格低迷•◆●，压缩了盈利空间★▽•●；另外•☆□=，新旧装置▷…◆□☆…、公用工程配套之间的衔接与物料平衡仍在持续优化=◇▷、园区配套以及上下游产业协同尚未达最优◇□，影响了整体经济效益的发挥…▲。
在智能安防◁…、智能物联●△○=、智能车载三大领域均具备坚实布局•◁▲-。首次覆盖■○◁，汽车减震器领域佼佼者☆=◇▽☆，净利率4▷▷★○.38%-□◇▲▼=，奏正常▲◁，预计本次交易后▪☆□▷▽，以及拟以自有资金3▷…▼■○.57亿元收购上海通途半导体科技有限公司51%股权□△●◁。同比增加5%☆-★，同比增长5□▽.76pct▲•▷◁…▼。
公司加大国内外市场开拓力度▪□○•，积极开发新客户•★▷☆，进一步优化客户结构○▪，25年前三季度公司各类项目总数稳步增长◆▼▪○▪：在研项目总数为536项◁▲◆□，较去年同期增长24△▲.07%△…=…；新增定点持续积累★▼△○=◆，项目总数达413项•◆◆○，较去年同期增长37•◇●▷.21%•■○=◆。2025年1-9月●□◇◁◆★，新定点项目预计年化收入为71-○▽□◇.03亿元△■•▲●。产能布局逐步完善•-▼★▽▪，墨西哥二期项目建设按照原计划积极推进中▪▼●▪，WCBS新增两条产线正在布局中▷○◇•，EMB产线正在调试过程中□=▽▽•，预计年底前完成调试--◆◇▷▪，空气悬架产线正在调试过程中◇▽•■，预计年底前完成调试△=◇★。此外•◇•，公司积极推进人形机器人关键零部件丝杠产品落地△▲•，与浙江健壮传动科技有限公司共同完成控股子公司浙江伯健传动科技有限公司的设立◁▼○-★，主要研发生产应用于人形机器人的滚珠丝杠-•…、微型◆◁…▪、行星滚柱丝杠等产品▷-•。
硅微粉及球铝领先企业★★■●★•，球硅逐步实现进口替代◁■●▲★，HBM关键填料球铝有望获得更高市场份额◁•。受益于高速基板发展机遇◇▼，公司球硅成功打破海外垄断★…○◆。公司高导热球形氧化铝产品是热界面关键材料■=，尤其是HBM封装材料中的关键填料-◆▽□•★。公司球铝份额2022年位列中国第三◆□○▪●，伴随氧化铝需求不断扩张以及公司产能扩充◇★★，公司有望获得更高市场份额•△▲。
近日◁▽○■=▽，公司公告将向特定对象非公开发行A股股票☆▲。发行对象为公司股东合肥建曙◁☆▼▲▪；发行价格为7●◁.01元/股▼○•▲▷◆；发行股票的数量为419□◇◆…,036◆▪○-▪▲,598股▷▲☆△▼，募集资金总额不超过293●▪…▼▷☆,744-★■▼….66万元•○●△□▽。预计本次发行后…□▷=□◆，合肥建曙持有公司股权比例达到31▲●▪○.89%▲••，成为公司的控股股东◆▷☆▲•◇，蜀山区人民政府将成为公司的实际控制人○•☆。
预测公司2025-2027年收入分别为10▼=□△.28▼▷▲▷、16▷□.94▷▪、26◁△◇▷…▪.83亿元△☆◆■□◁，EPS分别为0▼★★☆.50◇•、1▷▪•▷☆•.36◁▷、2▪△◁=.51元-■●▽，当前股价对应PE分别为245-▲、90☆★、49倍◇•，公司在长距离光电子器件产品上具备较强的技术优势-□●…□-，前瞻布局DCI○☆★☆、OCS等领域☆○-…，有望在中长期逐步释放利润☆◆，首次覆盖▲▲△…○，给予▼▪“增持☆●★▼◁”投资评级▼◆。
摊薄比例有限解除市场过分担忧★◁▷=□△。本次H股拟发行不超过6644□△◇.6万股•▼…□◇，以上限计约占发行后A+H总股本的11☆★●●•.3%（实际摊薄比例预计更低）=●，大幅解除市场此前对H股摊薄比例的担忧压制…▪=●△。
投资建议☆☆：我们看好公司◁■▽“存储+□★=”多元布局与新增产品线亿元○△◇▼•，当前股价对应25-27年PE162/53/43倍■▪■▪=○，给予□▲▲■“优于大市☆□☆”评级▷=•。
3Q25存储产品单季度出货量同比上升○○…▪●，大容量NOR Flash等产品加速放量▪◆-…◆。公司NOR Flash产品通过SONOS与ETOX工艺互补▪•，产品实现全容量系列覆盖▷•◇•□△，客户在消费电子基础上拓展工业●▼▼▪◆○、白电▷▼▼▲、PC▷◆●☆◁◇、通讯和汽车等领域□△，大容量产品逐步起量…●▲◆。EEPROM产品在摄像头领域份额稳步提升▲=，拓展三表智慧化◆◇-◇▷、汽车电子等应用★★，SPD及TS产品在客户端稳步推进●•☆。25年下半年存储行业回暖★◁，预计随行业修复◆•，公司存储产品业务有望环比提升◇▲★•▲□。
盈利预测▼-◇•：我们预计公司2025-2027年营业收入215●-▽••◁.2/270□…□★●.1/331-◁▷▪…☆.3亿元▷▼○▽…，同比增长35●•▷.9%/25▽☆▪◇▪◆.5%/22-▲•●▽….7%◆=◁…；归母净利润46☆□▲☆△.2/58-☆◇.3/73△▷★.3亿元-◁=○●，同比增长38★◆★.9%/26○-•.3%/25•■◁□.7%◁•。当前股价对应PE分别为30/24/19倍（考虑到近期A股企业登陆H股实际发行时基本存在一定折价★•○△，假设以9折测算•◆□•-，公司对应26年H股估值仅22x•-☆，为近年相对低位）-★，展望26年▲…，重申-■“买入-■○○”评级□★-☆=。
11月19日★•=○=•，公司官方公众号披露●○△◁■-，公司德国子公司海博思创国际（德国）有限公司•◆…▷，与LEAG清洁能源有限公司正式签署协议▪◇△，双方将在德国联合打造一座规模达1-=▼☆.6GWh的大型储能项目□★○•，该项目建成后将跻身欧洲大型电池储能设施之列◇▼。
盈利预测与投资评级=▼●★：公司综合实力优秀■★…▲，尤其全渠道布局能力较为突出□★▲△□▲，其次企业文化实干积极○◁▽□，组织架构=□-△-、激励机制完善◇★；近几年在产品创新☆◇、供应链升级-•、品牌心智塑造上起势较快□•▷▪▷。综合来看•▽•●，我们认为公司具备能力成为平台型零食企业☆▲▪○。我们基本维持此前盈利预测●=△•，预计公司2025-2027年归母净利润分别为8-◆★△.2/10○◆…□-□.1/12△■▪•.2亿元◆▲□，同比+28%/+23%/+21%…◆；对应PE分别为24/19/16X■▪■；维持▲☆“买入▷•”评级◇…▲。
公司于近日收到中国证监会出具的《关于东鹏饮料（集团）股份有限公司境外发行上市备案通知书》△◇•；
往平台型零食企业跨越-■★，大单品战略首战报捷▽●。公司的渠道▲□◆◆■◇、供应链●▽▷、组织管理◆◁☆★□■、品类矩阵等维度在国内企业中已具备综合领先优势…▽▼▽。1）具体来看…▼☆…：①渠道布局较为均衡▪◁☆，凭借▷★★▪◇“大魔王▼▷”完善相对薄弱的流通渠道●★，补全渠道最后一块短板◁-☆★•。②是国内休闲零食行业完成生产效率系统性升级的企业之一•◁▷▷，在核心品类原料端坚持-☆▪☆▲•“向上游多走一步=★◇◆”=○◆。③品牌打法日渐成熟◇-▪◁▲，基于品牌定位进行精准的营销分工▼▲☆-◁•，比如大魔王聚焦在传统风味◁◆•●、蛋皇聚焦于健康▼■，形成多品类协同的品牌生态-▷■-。④组织能力上公司多次提及深度学习美的▪▽■◆…，核心是☆■--☆•“让组织服务于业务□●▼▲◆”-=▷▼•△；其供应链与成本管控的成长路径和美的也有较高的相似性●=◇□。2）成长抓手过渡到品类和大单品▲-=。因单品的天花板有限◆△▪▪…▷，在零食赛道去实现多品类战略是做大企业的必然的选择◆▷▽▪▷◁。公司成立了辣味◇◇▪▼★、甜味△◆■◆•、健康三个品类事业部◆★•■，在管理上增加灵活度•◁▲▽=，在选品上侧重成长空间更大★▼□、竞争格局友好的赛道（比如辣味）•…▲，在创新上的思路是超级食材+口味创新▪=。□…•●=●“大魔王●▲•==•”的成功是品类战略的里程碑△•，同时具备可复制性▼□☆◁●。
1）智能座舱△□▼：公司第四代智能座舱已在理想汽车◁●★★、小米汽车▽……•◆▪、吉利汽车等客户规模化量产■=•★△，并持续获得广汽乘用车☆•…▼▽▽、吉利汽车▽=◇■□◁、广汽埃安等客户新项目订单◁□▼□■▽。公司第四代旗舰级智能座舱域控产品目前已在奇瑞汽车配套量产◁▪★▷◁；第五代智能座舱平台目前已获理想汽车新项目订单◇○……▪。公司HUD首个量产项目下线△▲▪○★，标志着公司在智能驾驶视觉领域又取得一重大突破▲-▪••★，目前•□•△△★，已获得上海通用汽车○▷■、广汽乘用车▲●…、东风日产等客户新项目订单▲△-▷□=。2）智能驾驶◆▼◁…=▪：公司多款旗舰级辅助驾驶域控制器已成功实现规模化量产◇□★▷△，为小米▲△◇▽=、理想▷☆、长城◆-■▲●、小鹏★△▲、广汽丰田☆▲▼-●■、吉利△■、广汽埃安等多家知名车企提供配套支持☆▲○，已获取长城▼•、吉利■◇▲、奇瑞▼▽△、广汽埃安…□▪◇、东风乘用车等客户新项目订单◁△▲◁▽●。公司拥有多款轻量级辅助驾驶解决方案▲★▼▪-○，已获得广汽丰田•…◆•、奇瑞△▽◁▽▼◁、TOYOTA等主流客户的新项目定点•■-○●。
盈利预测与投资评级◇○▲：我们维持公司2025-2027年归母净利润为6○▼●•-▲.55/8▷◁=-▲•.41/10●▲△.41亿元◁△□，当前市值对应PE为18/14/12X◆★◇□☆▼，考虑到公司兼具高成长与高分红○•◆，且26年核心品种业绩有望持续释放●▽▷▼，维持▷-“买入★☆•▼◇”评级•●•▷-•。
结合最新业绩表现-■◇□△○：25Q3补水啦大超预期+其它新品明显爆发◇◁。1★◇◁▪▪.补水啦25Q1-3收入28□■.5亿△○▲，稳健预计全年触达30-35亿◆•▼●□，对标脉动60亿体量▷=▲，我们认为26年补水啦有望跻身运动饮料一线□▲.其它新品亦有翻倍爆发●☆▪▷…：果汁茶首年表现强势□▼、港式奶茶双11期间重磅上市并有全国化准备▲◇★，补水啦及待爆新品阵营丰富▼◆▷▽•，大咖□=▷●、海岛椰○◇▼▼•、上茶等稳步推进□★，不断印证公司平台化能力□○◇▼。
受益于智能驾驶渗透率提升…▽★■■，公司线控刹车业务快速增长○▲△★。新增定点持续积累▷○○■○=，产能建设积极推进••，积极拓展机器人业务☆▼▽▪▲，我们预计25/26/27年归母净利润分别为13=◆=□□.56/16•▲△•.53/19★■.81亿元（原值15●◇=▼•●.66/20△◆○.98/27☆▽■.11亿元）•△●▼…•，对应PE分别20/17/14倍○◁▪★…◆，维持公司▽•☆△“买入◁▪”评级…○。
行业反内卷持续推进…-■-▼，光伏产业链报价与盈利有望提升•◆▪■◇。光伏行业☆◆▽○▷•“反内卷◆◁”政策持续推进●▷，通过控产能…○、保价格等措施有效遏制恶性竞争…◁☆▷，推动产业链价格修复与盈利改善▲○■-•▪。
公司从单品突破到整家生态●○…■，全品类延伸满足多元需求○▷■◆•=，通过零售转型★☆、渠道拓展▼-◆●、生产基地优化▷=▷▲★□、家居出海等措施积极应对市场环境变化▼■，实现稳健发展◇◆◁▷。虽业绩短期承压…☆◁●=◁，但长期发展可期△…◇=▪□。我们预计公司2025-2027年营收分别为34△●△.77/37▷▼.19/38▷-◁▽•.87亿元-=★◆，分别同比增长0◆…-▽○.1%/7▲△●.0%/4▼•….5%=…▽○•◇；归母净利润分别为1◁=▷.22/1▪★•▷.59/1△△◆…□.89亿元▷•○▽★◇，分别同比增长-39▲■△.0%/31△▲◆●▽.1%/18▪★△=●.7%○●■△■；EPS分别为0◁☆□◇▲●.79/1○◇□▼□.03/1◇•▪•.23元◇▽▪▪，截至2025年11月25日☆◆●★，对应PE分别为25△•.71/19★….62/16●☆▷■.53倍▽…•-。首次覆盖凯发k8官网入口◁◇•△◆，给予•□▷“增持△▲▲•▲●”评级■•▪。
根据CINNO Research统计▲-•○，2024年维信诺智能手机AMOLED面板全球市场份额达11★▼☆.2%▪■◁…•◆，位列全球第三●◆、国内第二◆★□■▽。公司注重面板前沿技术的研发■●★☆▪◇，2025年前三季度公司研发费用为7•▼▲○•○.69亿元…△★，研发费用率为12☆….71%★■。在技术创新方面■◁△▽★，公司围绕低功耗◆○、高性能=……、全面屏◇◆、透明显示及柔性形态等重点方向持续突破●•◁□▼▼，并加速推进中尺寸AMOLED技术的创新★◇▼=。
2025年前三季度公司净利润明显修复◁◇。公司主营植保□●◆▲■▲、医药★=▪、功能化学品以及设备与工程服务等业务▪○☆▼，公司在多年与客户的深度战略合作中○☆▪，凭借较强的技术创新及孵化能力…•◁、高标准的安全环保要求▷▽…、高效的生产管理体系以及严格的质量保证体系得到了客户的认可▽•…★○△。2025年前三季度公司实现营业收入47-▼□.2亿元▽▼◆□★，同比增长8☆☆□.25%◇◁★☆■•，扣非净利润3亿元▽▷-▪○，同比增长1504%□■●▪，销售毛利率25◁▷▲■■●.96%◆◆，同比提升3▲◇△●★▽.25个百分点★☆•▽。
对比海外◆◇★▷◁○：并购经验值得借鉴△◇▲，本土风味仍待整合•◁★▼=。国外零食巨头的并购之路有宝贵的借鉴经验-▲▼◆◁：一是始终围绕核心品类•◇■▷□◆、避免资源分散▷-▷，二是全球化供应链的协同效率◇■☆•，三是本土化适配△=◇，四是保持创新•■▽◆。但国内的整合难度更高•△◆▷▼◁，中式零食口味更为分散=●◆，当前阶段也缺乏优秀标的△▷▽★•。因此现阶段国内头部品牌拓宽品类矩阵仍需亲力亲为◁△○▷▼•，但优势是对中式食材★◇●、节庆场景的理解更深刻▷■=，渠道打法更灵活■■▷▽■△，也是弯道超车的机遇▷★◇。
风险提示••◇□：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能•◆、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容△-、同行业上市公司选取存在不够准确的风险▽▷●★、内容数据截选可能存在解读偏差等=▼▪。具体上市公司风险在正文内容中展示▪▷。
增加2D NAND产品线亿元收购珠海诺亚长天存储技术有限公司31%股权▲…☆△，公司预计25全年出货7▷△★☆.9-8▲△■.1GWh▲◇、26全年约14-17GWh▽◁▲，公司2025Q1-Q3毛利率27▽○=….44%▪▲△◆◁，明年加强新品沉淀★◁★▪■，拓宽公司海外销售网络…•=◆…▲，较2024年12月31日增长0▪••□.96亿元（+2▲◇.93%）▷••=…□？
公司秉持▪▷•▲△“内涵式发展+外延式拓张□▲”的发展战略▼▷▽•☆•，积极拓展海外业务▼•▷，合作客户包括西门子◆▼△、三星=•☆•、三菱等-▽●▷◁，海外项目累计落地超1000项•●☆，涉及70多个国家和地区△□=，具备丰富的海外项目实施经验☆□。由于海外冷却塔毛利率高于国内•◇☆○-★，海外订单持续放量有望进一步提升公司盈利能力和全球市占率…▷◆○◁△。此外==□▲▽，公司的氢能业务未来将会以氢在工业领域的市场应用为基础□●★，不断开发氢能在可再生能源领域应用的市场◆▼◁。子公司苏州绿萌氢能科技有限公司位于苏州的80000平新工厂交付使用☆■◆=■，今年相继取得埃塞俄比亚■●▷▪、欧洲航空航天•■◆▼=、东南亚◇□◁★◆■、中东和韩国三星等海外项目订单=△…★，标志着公司氢能技术和装备获得国际认可☆-，有望为公司业绩注入新的增长动力□■。
完成投资24亿元□•，同比增长12•▼▪•■.4%☆○•，实现水利建设投资落实和完成的=…★“双增长○◁…”◇▼。在煤炭◁=●○、非煤矿山及水利等下游带动下□●•★◁△，山西民爆有望大力发展▪☆◇●□。
同行业上市公司对比…◇○：根据业务的相似性◁○…★，选取了三花智控●★••▼▼、银轮股份△★■、方盛股份•▲◆▽…、新富科技为纳百川的可比上市公司▪△。从上述可比公司来看●…，2024年度可比公司的平均收入规模为105▼▪•○▷●.94亿元■★▪，平均PE-TTM为39=□■▽▪□.04X▼△▪▪▲◁，销售毛利率为21□△◁▪▼▷.50%○◇■••；相较而言★■■，公司营收规模与销售毛利率暂未及同业平均△□■-=○。
近期股价回调一定意义上源于对主业能饮短期增速的担忧◁=：25Q3主业能饮+15%(Q2+18▼▪….8%)•▪▽•-★，拆分得出单季增速略有下降核心来自广东广西市场相对放缓（+2△=□●.1/7••.6%）--▽，外埠市场增速表现极其亮眼▽•□-☆，基本为+30%以上增速●☆■▷•-。我们提示低估时期关注公司未来积极变化▷▲■：1□▼.产品端公司仍有多规格☆-□•△、多口味sku预计发力下一增长极◇▽○-▽；2◇…◆.渠道端当前库存低位▷▽、网点开拓及冰冻建设有序推进◇▽◆◇▪▲；3▲•-.组织端公司新将本部架构设五大战区◇•■◆△•，每一战区各自冲击百亿目标◁-…▲○○，剑指蓄力未来500亿成长空间◁○□☆。
3Q25▼▷=“存储+……▼△”产品单季度出货量同比上升★■◁，MCU客户份额加速提升▽=▷。基于公司存储器设计优势◆…◇◇，公司MCU产品成本与性能具备竞争力=◇◁▪，通过料号与生态扩展○▽▪=，公司MCU产品在消费电子△-•…、工控等应用领域持续拓宽•▷，客户数量与份额加速提升△…●△◇。此外-★•▼△，公司Driver产品通过与EEPROM产品线协同导入众多品牌手机客户○••；与MCU协同▷●●，推动MCU在电机市场份额持续拓展…◇▲□●◇。
3Q25公司营收实现同环比增长★…。公司主要从事非易失性存储器芯片及基于存储芯片的衍生芯片的设计与销售▪■◆▪▪□。1-3Q25随着▲▪☆“存储+◁•☆-▷”系列产品加速推出★▷▪△，公司实现营收14•…▼◇-.33亿元（YoY+4◆•▼.89%）▷◁；25年存储行业呈现前低后高趋势◆…•▼◆，受产品价格及成本★▪☆☆…■、存货跌价准备和研发投入增加等因素影响☆◁△◇，1-3Q25归母净利润0•…•▷●.59亿元(YoY-73▷◇=.73%)同比下降◇■△=□=。3Q25公司单季度实现营收5-▷•▽■□.27亿元(YoY+11▷▲◆.94%△…▷,QoQ+5▽△…☆★.24%)▷…△，扣非归母净利润0▼-.1亿元(YoY-86▷▪▷•=.28%★◆=•，QoQ+35▪★△•=◁.69%)☆△□•◆▼，毛利率28▼★=▷•-.14%(YoY-4▷=☆◁.51pct◁▷，QoQ-2=•.54pct)☆□=△，预计后续随存储行业回暖▪□▼□◆▪，产品价格修复…▲◇■•，毛利率有望改善=★。
业绩高承诺凸显行业景气度◇•▪▼-◆，协同公司主业共同发展△▽◁：贝特莱公司2026/2027/2028年承诺归母净利润分别不低于3…▪,370/4▲△•,770/6○△◇,860万元▷▼▲，2026-2028年年均增幅超40%▽•；上海通途则承诺2025-2027年将实现归母净利润总计不低于1△◁…=○○.50亿元■■，代表二者对于相关领域的坚定信心以及行业的高景气度☆=▷▼，结合探路者此前显示芯片领域的布局●◆○，我们认为此次对二者控股权的收购-▼◁▲…，既丰富了同子公司G2Touch▽△、北京芯能等的业务协同■□，也代表着公司在显示领域上深度拓展的决心△…。
随着分布式算力集群成为主流趋势◇★-，连接不同算力中心的数据中心互联（DCI）网络成为突破当前算力增长限制的关键瓶颈…◆○▷◁，市场对具备超大带宽★▽▽、高集成度■■■、低成本••★、低时延特性的DCI设备需求强劲☆▼…◆○。目前公司DCI产品可实现低成本非相干替代◁◆，技术和成本均领先于行业▽◆▪▼，已进入小批量试产阶段▽▪，并同步迭代开发满足城域组网场景的下一代产品▪•=▼。此外★○□□-▽，面向数据中心内部互连的需求☆△▼◇▪▼，公司还开发光引擎和光收发模块▲■=▷△，400G/800G系列光收发模块开发完成逐步进入小批量△□▷▪◇○，1△▽▪★☆▼.6T/3◆-▪▷.2T产品开发中◇▽。DCI□▲▽◁、光模块等业务实现显著增长◆●☆◇○▽，收入占比大幅提升•◇▪，对公司收入形成正向支撑◁◁。利润贡献尚未充分释放◁△▲●，未来仍然具备进一步提升空间△■★●▽。
事件1□●●◆：公司拟向不特定对象发行可转债▷○▲▼，环比增加45%△■。对应2025-2027年营业收入分别为18◁▷★=★▷.39◁-●▷▲、21○◆▷•◁.11▲-★、24▷■▽…◇◆.30亿元•▽★☆-，归母净利润19亿元▪▷◆☆◇▽，
同增1~22%••。公司于2025年4月29日公告计划在12个月内以集中竞价交易方式使用资金6000-12000万元回购股份用于实施员工持股计划或股权激励□■▼◁●○，100%解除限售的目标值为2025-2027年较2024年的营业收入增长率或净利润增长率分别达到15%•○★▷、32%•-▲●、52%●•★，持续推进进口替代与业绩增长■●●☆•▲。环比增加19%▪☆△■。环比增加29%▽▼；争取新技术的运用-▽○▲。公司已累计回购股份884◆●★★★-.25万股□◆●，在手订单维持较高水平◇◁•△▲。
投资建议★△=：公司作为光伏一体化龙头-◆，技术迭代引领行业▪▷△●•▽，随着行业反内卷推进◇□△■▪，产业链报价有望见底回升☆▷◁○☆◇，公司盈利水平有望得到修复◇-▪▪△◁，同时受益于HPBC2◆▪☆▷.0加速放量•-，公司后续产品报价与盈利修复有望优于行业▽□▷△◇。2025年光伏行业竞争加剧超预期•△△▪☆，考虑到2026-2027年光伏行业需求增速的波动☆…○▷●，我们调整了2025-2026年盈利预测☆◁…★☆，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为654▷☆▽○.34亿元▷★=…、812-▼▪★….96亿元●▼、963◆•.32亿元▲…▲；归母净利润分别为-45◇=●●•.09亿元▪▲▪☆▲、30●……•….88亿元•●◆•▷•、56◁☆▽.17亿元☆★▼▪◁，对应EPS分别为-0○•.59元•-、0★◁-▲■■.41元▪▷、0◆▪.74元•▽□-，维持▽▼△◆“买入◆△”评级○▼△○•。
1）设备自制扩产迅速-=●●，在需求爆发前夕充分受益◁•☆▪▷。公司生产设备自制△□▷，扩产速度全行业领先★◆▪。截至25Q3公司月产能已突破1亿支-▷=，我们预计到25年底达1□◇◆-.2亿支/月●--○•△，到26年底达到1▷….8亿支/月▷☆-▪■。2）高端产品占比持续提升▼○•-★▷，高长径比钻针研发顺利-□○■△。受益于高端AI服务器需求增长●▽，公司高端产品结构加速优化▲◁▽…-○，微钻销售占比从2024年21%提升至25H1的28%•▽★，涂层钻针占比从2024年31%升至25H1的36%■◆★★○，产品结构高端化助推盈利能力提升▽◆□。3）收购钻针鼻祖德国MPK★△★☆，推动技术迭代与国际化布局◇•；4）新增长曲线•◇…▲★：功能性膜&研磨抛光材料打造新增长点□☆▲△■。
金牌家居是定制家居的领军品牌▷★★-，以专业化服务■★、智能化制造和国际化发展战略保持竞争优势-=◆▽。在业务品类方面◇▲○△●…，产品涵盖整体橱柜•▲▷▲◆、整体衣柜★◁▪☆、木门□•▪▷…、厨电○★、智能家居▼•▼◁、卫浴阳台▪▼•-…、软装家居等子品类▷◁☆…▪▼。在生产制造方面◆▼◆△…，公司持续升级智能装备和信息化系统…●●▽--，通过前后端一体化信息系统▷☆△★○=、MES系统■◁▲-▷、APS高级排程和人工智能AI算法等实现全屋定制大规模个性化定制的按需生产○•○，增强竞争力▽▼☆☆☆◁。在国际化发展方面•■=▼◁，公司加速国际化发展战略○☆-▽▽▪，将国内成功经验推向国际市场◁●▽▷=，以泰国制造基地为核心☆▪▷★，在区域市场设立卫星工厂-■，构建海内外双循环○▷◆-□。2017-2024年▪▽，公司营业收入由14=☆▪◇▼☆.42亿元增长至34•▷▲■◇◁.75亿元▲△●，CAGR为11▼=□▽.62%▲●▼-▷★；归母净利润由1▪▲◇●.67亿元增长至1◇★.99亿元◇•○…=，CAGR为2◇△.25%▼■。2025年前三季度☆△▽，公司实现营业收入23•=•△-■.68亿元▪-□，同比下降2□▼.01%▪•▲▽○■；实现归母净利润0▼•▪.65亿元☆▷，同比下降45◇★☆▲….87%•●●=，由于市场环境影响◇○-◇=，业绩短期承压◁△。
产能扩张稳步推进◇▷●▷◆▷，全球化布局深化AI PCB护城河△△•◁。公司正通过□◆▲“技改+新建•●◇▪◇□”双轮驱动产能结构升级★◆：国内方面◇•★▷▪，总投资43亿元的AI芯片高端PCB扩产项目已于2025年6月下旬开工○▪■•□，公司预计2026年下半年试产■•●…◁○，将显著增厚高端供给能力◆☆▲；海外方面■•，泰国基地二季度已实现小规模量产并获客户认证▼•●▼…▽，下半年客户导入进程有望加速•◁。随着海内外产能的协同释放▷◆●，公司在全球高端PCB产业链的竞争优势将进一步夯实■☆=★◁。
硅片◇△=●•▲、组件出货保持平稳=△=◇•，BC二代出货占比快速提升▽▪▷★▪。2025年前三季度公司硅片外售出货11●★•□•□.26GW☆▼=……、13•◁▼▷…■.46GW◆○•★、13◁▼★.43GW…▪…◁-☆，公司电池组件外售出货16△☆.93GW◇☆=…-▷、24-◁△●.92GW▷□▽…、21▷◁•■▪.58GW★•□，三季度硅片●•-◁•、电池组件出货保持平稳◇…◇。其中BC组件1-9月累计销量达到14◁■●-.48GW△◆■△▪，占前三季度电池组件外售比例达22★-☆.83%•◁，HPBC2◇-★.0产品产销量实现环比快速增长▷•…-▲。
海鸥股份发布2025年三季报◇▽◆-…：公司2025Q1-Q3实现营收12•◇★△○.19亿元◇○-◁▼★，同比增长10=-▷.68%◇▼▷◆，归母净利润5123万元◆□□○◇，同比增长25●☆●.10%▷△▽◁▼；其中2025Q3实现营业收入4△▼-□•◇.44亿元●▽，同比下降2◆★.51%◆=○，环比下降13○▪◇•…•.38%★□；归母净利润1635万元▼•，同比增长24▼•●.65%▽☆，环比增长2■…◁△.58%●◆▲▲▼□。
协同布局三大新业务•▷▼◆▪，构建…○▲…•“感知+计算+连接=▽▽”一体化AIoT平台▲▲★。公司重点发展基于3D ToF的SPAD SoC□◆，提升空间理解能力▽△…▪，并与既有视觉SoC形成协同…○▲•…□；同时通过收购富芮坤补强蓝牙连接与低功耗技术□★▼，推动产品从视频处理芯片向端侧综合SoC解决方案升级●▲…□◆，拓展机器人△□◇●▪、车载及智能穿戴等多场景应用○□。
投资亮点…☆▲■◇■：1▪▷◆◇□、受益于AMD基因加持★○◇▷•=，公司成为国内高性能通用GPU产品的领军企业之一••■◆△◆，有望充分受益于国产替代的持续推进▷◇。公司三位联合创始人均来自AMD●……▼▼，其中陈维良先生曾任AMD上海公司高级总监•◇▼、彭莉女士和杨建先生曾任AMD上海公司企业院士○■；其余核心团队成员亦具备20余年的GPU相关研发及产业经验…▽▽▷。在核心团队带领下☆◆▽•，公司致力于自主研发全栈高性能GPU芯片及计算平台▲□▷■=◆，逐步成为了国内少数几家全面系统掌握了通用GPU架构••…▷▽、GPUIP●▽=◁、高性能GPU芯片及其基础系统软件研发设计和量产核心技术的企业之一•▽-。报告期间●▲-◁=，公司先后推出了用于智算推理的曦思N系列GPU☆★、用于训推一体和通用计算的曦云C系列GPU▪☆；其中曦云C系列训推一体GPU芯片在通用性▼=■、单卡性能■■■=○▲、集群性能及稳定性●-▪、生态兼容与迁移效率等方面均达到国内领先水平▼△=▽…，具备较强的综合竞争力=☆□。截至2025年6月末▪•▷▽，公司GPU产品累计销量超过2◇★.5万颗★◇▼，在多个国家人工智能公共算力平台◁•▪▷▽…、运营商智算平台和商业化智算中心实现规模化应=△■。
